以太坊轉PoS兩周年:ETH價格低迷背後的深層原因分析

以太坊轉型爲PoS機制被認爲有助於實現貨幣通縮和滿足更大規模應用需求,有利於ETH價格漲。然而,在轉型兩周年之際,以太坊面臨了諸多質疑。表面上看,這些質疑主要源於ETH在最近一個市場週期中表現不佳,尤其是與同期的BTC和SOL相比,價格漲幅不及預期。

深層次來看,這些質疑反映了以太坊發展中的兩個主要挑戰:一是Layer1與Layer2之間的競合,核心在於如何定位Layer2的角色及其與以太坊的關係;二是質押與流動性之間的矛盾,核心在於如何定位ETH的屬性。

綜合分析以太坊的手續費變化、Blob費用和Layer2的需求變化、以太坊的質押額和鎖倉額變化後發現:第一,以太坊降低了手續費價格,但Layer2分流了鏈上活動需求,並以較低價格與以太坊交互,導致ETH的價值反饋和積累面臨挑戰。第二,如果將ETH定位爲結算貨幣,即期望以太坊有長期可持續的高需求來實現ETH的長期穩定增值,但在面臨激烈競爭時,市場爲這種長期期望買單意願可能有所動搖。

主要發現包括:

1. 最近2年,ETH兌USD漲幅約44.28%,但ETH兌BTC降幅約48.70%,ETH兌SOL降幅約63.55%。

2. 最近2年內,以太坊的交易手續費月收入(僅考慮Tip手續費)總體呈現明顯增長趨勢,每月手續費收入均值約3281.56萬美元。但今年8月開始手續費月收入開始下降。

3. 引入Blob後,Arbitrum One、Base和OP Mainnet的日均TPS分別增長了122.00%、694.69%、54.94%。Arbitrum One和Base較以太坊的日均TPS高出60.24%和158.85%。

4. Blob支付費用排名前20的提交者累計提交了263.93個Blob,共支付了599.14萬美元,平均每個Blob的費用大約是2.27美元。其中TPS增長最快的Base僅累計支付了10.93萬美元。

5. 以太坊的質押總額在2年內增長了約150.18%,但質押總額邊際增長緩慢。今年前9個月的日均增速是0.06%,較去年全年0.17%日均增速下降了0.1個百分點以上。

6. 以太坊上DeFi的鎖倉量今年增長了50.12%,但Solana今年增長了242.20%。按照今年月均增速進行靜態預估,預計再過12個月,Solana的鎖倉量將超過以太坊。

ETH與BTC和SOL匯率齊跌,以太坊手續費收入由增轉降

以太坊面臨質疑的直接原因是ETH表現不佳,但其實就其本身的走勢而言,轉型後的ETH保持了明顯的漲趨勢。根據數據,最近2年,ETH的漲幅約爲44.28%,期間一度重新突破4000美元,最高達到4071美元,當前2300美元以上的價格仍然處於近兩年高位。

不過,當ETH和同期的BTC、SOL相比時,ETH的表現就不盡如人意了。從這兩個比值的走勢來看,在以太坊正式轉型以來的兩年內,BTC的表現始終好於ETH,SOL的表現相較於ETH則經歷了一個先差後好的過程。

根據統計,最近兩年內,與BTC相比時,1ETH能兌換的BTC從0.0807下跌至了0.0414,降幅約爲48.70%,而且整體上,ETH/BTC的匯率下行趨勢明顯。

與SOL相比時,在2023年9月以前,1ETH基本能兌換50 SOL以上,且總體呈增長趨勢,最高時能兌換125.1895 SOL。但在2023年9月以後,匯率快速下降,並且拖累了最近2年整體匯率走低。當前,1ETH僅能兌換17.4939 SOL,整體降幅約爲63.55%。

一些質疑認爲,ETH表現不佳的直接原因是手續費收入降低,盡管這是轉型後一系列升級的主要目的之一,但這阻礙了ETH價值積累。不過,根據統計數據走勢來看,最近兩年內,以太坊的交易手續費月收入(僅考慮Tip手續費)總體呈現明顯的增長趨勢。

截至今年9月,在過去25個月中,以太坊每月的手續費收入均值爲3184.45萬美元,如果不考慮今年9月,那麼在過去24個月中,以太坊每月的手續費收入均值會提高至3281.56萬美元。而且自2023年11月至2024年7月,每個月的手續費收入都高於3300萬美元,顯著高於此前大部分時間,且一度突破了6000萬美元。

不過,在今年8月,以太坊的手續費月收入下降至了2796萬美元。如果按照9月前10天的手續費均值估算,9月的手續費月收入可能進一步下降至2568.47萬美元。這從側面印證了市場對ETH未來價值積累的擔憂。

3大Layer2在引入Blob後TPS大增,前20個Blob提交者僅累計支付599萬美元

以太坊手續費的持續降低其實應該是一件預期之內的事情,但爲什麼近期的質疑會圍繞這一點展開?可能的原因是鏈上活動需求與手續費價格之間的平衡沒有建立起來。

理想的預期是,以太坊通過Layer2和其他升級,降低了手續費價格,這會直接提振或有利於長期提振鏈上活動需求,所以兩者能達成平衡,ETH仍能從中積累價值。但現在的問題是,鏈上活動總需求不足,加上Layer2承擔了更多的直接鏈上活動,並以較低價格與以太坊交互。在這種情況下,持續降低手續費導致ETH的價值反饋和積累面臨挑戰。用更簡單的話來說就是,以太坊在高需求時期設計的手續費優化方案在低需求時期面臨了不合時宜的困難。

從數據來看,引入Blob交易後,目前鎖倉量最高的三條Layer2的TPS都有大幅增長,且其中兩條的TPS都超過了以太坊。以太坊在手續費方面的一系列優化客觀上推動了Layer2發展,尤其是Base的發展。

在今年初至3月14日期間,Arbitrum One、Base和OP Mainnet的日均TPS分別爲9.68、4.33和4.15,而在3月14日至今,三者的日均TPS分別增長至21.49、34.41和6.43,漲幅分別爲122.00%、694.69%、54.94%。

而且,在今年初至3月14日期間,Arbitrum One、Base和OP Mainnet的日均TPS都低於同期以太坊的日均TPS,分別平均低了26.86%、67.19%和68.76%,但引入Blob後,Arbitrum One和Base的日均TPS已經高出以太坊60.24%和158.85%。盡管OP Mainnet的日均TPS仍然低於以太坊的,但兩者的差距也在縮小。

Layer2的需求增長受益於Blob交易類型的引入,但Layer2爲Blob支付的費用卻很低,換句話說,以太坊交易費用的改善目前還不能反饋爲ETH的價值積累。

根據統計,截至目前,Blob支付費用排名前20的提交者累計支付了599.14萬美元,佔總費用的99%以上。其中TPS增長最快的Base僅累計支付了10.93萬美元,Arbitrum累計支付了64.35萬美元,OP Mainnet累計支付了4.94萬美元。即使是支付金額最高的Taiko,也只支付了240.79萬美元。

這些提交者累計提交了263.93個Blob,相當於平均每個Blob的費用大約是2.27美元。不過,這是基於目前鏈上總需求不足的情況下統計的費用數據,如果未來以太坊鏈上活動需求大增,出現網路擁堵,那麼Blob價格也會水漲船高,Layer2自然要向以太坊支付更多費用。到時候Blob能不能彌補以太坊讓渡的那部分手續費收入還有待進一步觀察。

Layer2的需求增長部分反映到了鎖倉量的變化上。根據統計,引入Blob後,以太坊的鎖倉量下跌了22.13%,跌幅超過它的只有Blast和Optimism。TPS增長最快的Base,其鎖倉量增長了105.33%,支付Blob費用第二的Linea,其鎖倉量增長了414.02%。另外,Arbitrum的鎖倉量雖然也下跌了19.13%,但跌幅是小於以太坊的。

以太坊質押增速下降,TVL增長但增幅低於Solana

以太坊轉型後的另一個挑戰是如何在質押額和鎖倉額之間達到一種穩態,以保證以太坊鏈上活動安全地保持在一定的水平。ETH的價格和質押利率的相互變化將是達成這種平衡的關鍵。本質上,這將決定ETH是否有足夠的流動性,有充分的需求,而這又是ETH能否成爲結算貨幣的一個重要要求。另一個要求是ETH能隨着時間的推移保持其價值,這意味着ETH的劇烈波動或短期大幅漲反而是應該是不被期望的。

如果接受結算貨幣的定位,那麼就是期望以太坊有長期可持續的高需求來實現ETH的長期穩定增值。問題是,市場是否願意爲這種長期期望買單。當這種長期期望不足時,質疑的出現也是自然而然的。

從數據反映的需求側情況來看,目前,以太坊的質押總額爲3438.42萬ETH,較2年前增長了約150.18%,漲幅明顯。但就質押額的增速來看,每月的日均增速呈現下降趨勢,也即質押總額邊際增長緩慢。9月的日均增速已經下降至0.02%,今年前9個月的日均增速是0.06%,較去年全年0.17%日均增速下降了0.1個百分點以上。

當前累計質押額最高的3個主體分別是Lido、Coinbase和ether.fi,其中僅Lido的質押額就超過了975萬ETH。今年以來,質押額實現高速增長的主要是Renzo、ether.fi和Everstake,增速分別超過了7457%、3128%和2044%。

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