RWA 领域中不容忽视的细分赛道：基金代币化的价值、探索与实践

一、基金代币化

代币化通常指将资产数字化后在区块链上表达,并利用分布式账本技术进行记账与结算。可应用于股票、债券、基金等金融工具,也可包括房地产等有形资产,以及音乐版权等无形资产。资产代币化后产生的代币是资产价值的载体和权益凭证。

这种创新同样适用于基金。代币化基金是指将基金份额以代币形式记录在区块链分布式账本中,代币可在二级市场交易。这区别于仅投资一级、二级市场的加密基金。

全球资产管理行业面临诸多挑战。尽管整体规模随市场上涨增长,但管理费受竞争和转向被动策略影响而压缩。除投资压力外,市场对基金数字化能力要求提高,以满足在线分销、资产报告、监管合规和个性化需求。基金管理成本增速快于收入,利润率受挤压。

对私募基金而言,由于流动性不佳、门槛高,投资人长期局限于少数机构。急需降低门槛,推出符合中小机构、家族办公室及高净值个人需求的另类产品。

基金代币化可解决全球资产管理行业诸多问题。支持者认为,基于区块链的基金未来不仅可增加管理规模,投资更广泛资产类别;还能吸引新类型投资者,改善体验;帮助在数字化竞争中胜出,同时大幅降低运营和营销成本。

二、代币化对基金市场的深远影响

2.1 推进基金市场数字化

目前基金与投资者间存在众多中介,包括分销端的财务顾问、基金平台、订单路由网络,以及服务端的支付代理、托管人、会计师等。过户代理负责协调两端,进行KYC、AML、CFT验证,处理认购赎回结算等。

传统基金运作效率低下:份额频繁设立注销;定价不基于买卖而是资产净值;过户代理集中处理订单和结算;结算前三天存在风险;基金需保留现金以应对赎回。

相比之下,代币化可大幅简化流程:认购赎回直接结算到投资者钱包,消除风险;所有权变更自动记录,无需集中登记;中介可直接访问区块链数据,无需多方报告对账。

代币化还将提升基金与投资者交互的数字化水平:整合KYC等验证加快开户;实现全天候实时定价结算;多方可直接访问共享数据;基金可获取更丰富的投资者和交易信息。

2.2 Solv Protocol的链上基金发行募集平台

Solv Protocol致力于提供基于区块链的金融工具和资产管理基础设施。其最新产品Solv V3为链上基金发行树立新标准,实现基金链上募集、发行、认购、赎回、交易与结算,提高资金融通效率。

Solv Protocol已实现74只代币化基金发行募集(含开放型和封闭型),服务超2.5万投资人,管理超1.6亿美元资产。

其核心机制允许基金管理人创建链上基金,将募集资金存入智能合约,为投资人生成代表份额的NFT/SFT凭证。管理人可用募集资金进行投资布局。

如Blockin GMX Delta Neutral Pool管理约260万美元资产;RWA: Generate Yield On Your Stable Coins则投资美债RWA资产,为稳定币持有者提供收益。

Solv Protocol的全链上代币化基金架构可最大程度发挥代币化优势:管理人直面投资人获取更多数据;消除中介降低成本;全流程基于区块链高效透明;NAV实时更新,认购赎回7/24等。

Solv Protocol表示,目前多数加密资产管理服务来自CeFi机构,流程不透明造成信任问题。去中心化解决方案可提供透明安全的体验,帮助资管公司获得信任和流动性。Solv正构建基础设施和生态系统,提供全方位服务,降低Web3参与门槛,促进加密市场成熟。

三、代币化基金的结算

3.1 代币化基金结算方式

目前基金通常以资产净值定价,通过银行系统T+3结算。代币化基金将实现多次定价和区块链"自动"结算,取代传统方式。

这种基于区块链的结算称为原子结算,现金等价物与份额直接关联交换。结算前提是买卖双方钱包有足够资产,否则交易不会发生。这消除了交易对手风险,实现实时结算,大幅提升效率。

原子结算可应用于跨境支付,解决传统方式中费用高、效率低等问题。还可用于ETF结算,通过代币化底层证券简化流程。

3.2 代币化基金结算案例

这种结算方式已获美国SEC批准,应用于Franklin OnChain U.S. Government Money Fund。新加坡金管局也有瑞银代币化基金试点。虽非纯链上基金,但利用区块链优势构建了代币化模式。

3.2.1 Franklin OnChain U.S. Government Money Fund

Franklin Templeton 2021年推出该基金,是美国首只获SEC批准使用Stellar区块链处理交易和记录所有权的代币化基金。今年扩展至Polygon,未来可能在Avalanche、Aptos和Arbitrum发行。

目前管理超3.1亿美元资产,年化收益5.19%。1份额由1个BENJI代币表示,暂未与DeFi交互。投资者需通过App或网站验证进入白名单。

Franklin表示区块链技术有望重塑资管行业,提供更高透明度和更低成本。代币化资产最终将与加密生态互操作。该基金总成本仅传统基金1/10。

3.2.2 Compound创始人的Superstate基金

Compound创始人Robert Leshner于2023年6月成立Superstate,将受监管金融产品带到链上。

Superstate将成立链下SEC合规基金投资短期美债,通过以太坊处理记账、结算,追踪所有权份额。实行白名单制度,基金代币暂不可在DeFi使用。

虽未提及与DeFi可组合性,但可想象未来基金代币可在Compound质押借出稳定币构建DeFi乐高。

3.2.3 UBS的代币化基金试点

2023年10月,瑞银资管启动代币化基金试点。通过内部服务UBS Tokenize,基金代币以智能合约形式出现在以太坊上,代表底层货币市场基金权益,可提升发行、分销、认购和赎回流程。

这是新加坡金管局Project Guardian倡议的一部分,旨在将现实资产代币化。对瑞银而言,是其全球分布式账本技术战略的一环,重点利用公私链增强基金发行分销。

该项目负责人表示,这是理解基金代币化的关键里程碑。通过探索性举措,将与传统金融机构和金融科技合作,了解如何改善市场流动性和客户准入。

3.3 代币化基金结算的技术障碍

原子结算方式带来技术难题:区块链钱包必须在结算前资金充足,否则交易不会发生。这给发行人和投资者带来额外成本,需维持超额余额。

可通过降低成本手段应对,包括:共享数据账本替代多边报告对账;无需过户代理;以分布式账本替代中心化账本;使用智能合约确保及时获得权益。

四、代币化基金的发行

代币化基金的发行只适用于新基金。将现有基金代币化会造成重复登记成本,原有持有人与代币化份额持有人也会产生冲突。

不如将代币化资产类别添加到现有基金,或提供现有资产类别的代币化版本。

4.1 货币市场基金的代币化

除稳定币外,目前最大规模RWA项目是货币市场基金。排名前三:Franklin Templeton 3.12亿美元(政府债券);Centrifuge 2.47亿美元(资产抵押);Ondo Finance 1.83亿美元(政府债券)。

Franklin Templeton完全是代币化基金,Ondo Finance有两只代币化基金,Centrifuge在与Aave合作的RWA项目中也设立了代币化基金。可见代币化基金在连接TradFi与DeFi中的重要性。

4.1.1 Ondo Finance OUSG / OMMF

Ondo Finance 2023年1月推出代币化基金,为链上专业投资者提供机构级产品,将无风险/低风险利率基金带到链上,让稳定币持有者投资政府债券和美债。两只基金OUSG和OMMF底层资产分别是BlackRock短期美债ETF和货币市场基金。

投资者需通过KYC和AML验证后签署认购文件。Ondo Finance通过Coinbase Custody出入金,再通过Clear Street执行美债ETF交易。

出于合规考虑,仅向合格购买者开放投资。

4.1.2 Centrifuge & Aave Treasury RWA Allocation

Centrifuge为Aave设计的RWA方案中,帮助Aave金库资产捕获美债收益。方案中应用了代币化基金:

1. Anemoy Liquid Treasury Fund在BVI注册,通过Centrifuge协议将基金代币化
2. Aave将金库资金投资Anemoy代币化基金对应的Centrifuge Pool,获得基金代币凭证
3. Centrifuge Pool将资产分配给Anemoy基金
4. Anemoy基金通过出入金、托管、经纪商买入美债,实现美债收益上链

4.2 私募基金的代币化

私募基金投资门槛高,市场局限于大型机构和超高净值个人。资管市场目标是增加散户配置。代币化可能是解决方案。

私募基金可通过主联架构,将上层Feeder Fund代币化来实现部分份额代币化。Feeder Fund从不同投资人募集资金投资Master Fund,投资人在Feeder Fund层面投资并支付费用,Master Fund进行交易和投资。

4.2.1 Hamilton Lane

Hamilton Lane管理8239亿美元资产,将部分基金份额在Polygon上代币化,通过Securitize向投资者开放。Securitize Capital管理代币化Feeder Fund(SEC Reg D 506 (c)备案)。

这为个人投资者提供了"平价"参与顶级私募基金的机会,最低门槛从500万美元降至2万美元,但仍需通过Securitize的合格投资者验证。

4.2.2 KKR

KKR 2022年10月与Securitize合作,将Health Care Strategic Growth Fund II部分份额通过Feeder Fund在Avalanche上代币化。

代币化为私募基金带来优势:提供实时流动性;实现LP多样化和资金来源灵活性。可能解决高估值时期项目无法在当前环境退出的问题。

对投资者而言,提