Стейблкоины и интеграция с американскими облигациями: онлайновая реконструкция широкой денежной системы

В последнее время в блокчейне тихо создается экосистема стейблкоинов, основанная на государственных облигациях США, для широких денег (M2). В настоящее время объем обращения основных стейблкоинов достиг 2200-2560 миллиардов долларов, что составляет примерно 1% от M2 США (21,8 триллиона долларов). Эмитенты этих стейблкоинов размещают около 80% своих резервов в краткосрочные государственные облигации США и соглашения о репо, что делает их важными участниками рынка суверенных долгов.

Эта тенденция оказывает глубокое влияние:

1. Эмитенты стейблкоинов стали основными покупателями краткосрочных американских облигаций, суммарно владея 1500-2000 миллиардов долларов, что сопоставимо со среднеразмерными государствами;

2. Объем транзакций в блокчейне резко увеличится, достигнув 27,6 триллионов долларов в 2024 году, а в 2025 году预计 составит 33 триллиона долларов, что превышает сумму Visa и Mastercard;

3. Новый предложенный законопроект, как ожидается, увеличит государственный долг примерно на 3,3 триллиона долларов, и стейблкоины, как ожидается, смогут absorb эту часть нового государственного долга.

4. Новые регуляции будут четко определять краткосрочные государственные облигации как законные резервные активы, тем самым институционализируя связь между фискальным расширением и предложением стейблкоинов, создавая механизм обратной связи, при котором частный сектор поглощает государственный дефицит и расширяет долларовую ликвидность по всему миру.

Как стейблкоины расширяют Широкие деньги

Процесс эмиссии стейблкоинов прост, но имеет важное макроэкономическое влияние:

1. Пользователь отправляет фиатные доллары США эмитенту стейблкоинов;

2. Эмитент использует полученные средства для покупки государственных облигаций США и эмитирует стейблкоин на эквивалентную сумму;

3. Государственные облигации как залоговые активы остаются в балансе эмитента, стейблкоины свободно циркулируют в блокчейне.

Этот процесс сформировал некий механизм "копирования денег". Основная валюта была использована для покупки государственных облигаций, в то время как стейблкоин использовался как инструмент платежа, аналогичный текущему депозиту. Таким образом, хотя основная валюта осталась неизменной, широкие деньги фактически расширились за пределами банковской системы.

В настоящее время стейблкоины составляют 1% от M2, и каждое увеличение на 10 базисных пунктов будет вливаться в финансовую систему около 22 миллиардов долларов "теневой ликвидности". Ожидается, что общий объем стейблкоинов может достичь 2 триллионов долларов к 2028 году. Если M2 останется неизменным, этот объем составит около 9% от M2, что соответствует текущему объему специализированных денежных рыночных фондов.

Законодательным путем включив краткосрочные государственные облигации в состав обязательных резервов, США на самом деле сделали расширение стейблкоинов автоматическим источником предельного спроса на государственные облигации. Этот механизм приватизирует часть государственного финансирования США, а эмитенты стейблкоинов превращаются в системных финансовых поддерживающих. В то же время он также через долларовые транзакции в блокчейне поднимает интернационализацию доллара на новую высоту, позволяя глобальным пользователям владеть и торговать долларами без доступа к американской банковской системе.

Влияние на различные типы инвестиционных портфелей

Для инвестиционного портфеля цифровых активов стейблкоины составляют базовый уровень ликвидности крипторынка. Они доминируют в торговых парах на биржах, являются основным залогом на рынке децентрализованного финансового кредитования, а также служат по умолчанию единицей учета. Их общий объем поставки может служить актуальным индикатором настроений инвесторов и аппетита к риску.

Важно отметить, что эмитенты стейблкоинов могут получать доход от краткосрочных государственных облигаций (в настоящее время от 4,0% до 4,5%), но не выплачивают проценты держателям токенов. Это создает структурную арбитражную разницу между ними и правительственными денежными фондами. Выбор инвесторов между удержанием стейблкоинов и участием в традиционных денежных инструментах по сути представляет собой компромисс между ликвидностью 24/7 и доходностью.

Для традиционных инвесторов в долларовые активы стейблкоины становятся постоянным источником спроса на краткосрочные государственные облигации. Текущий резерв в 150-200 миллиардов долларов почти способен поглотить четверть ожидаемого объема выпуска государственных облигаций министерства финансов в финансовом году 2025 года в контексте нового закона. Если спрос на стейблкоины до 2028 года увеличится еще на 1 триллион долларов, модель предполагает, что доходность 3-месячных государственных облигаций снизится на 6-12 базисных пунктов, а кривые доходности на коротком конце станут более крутыми, что поможет снизить стоимость краткосрочного финансирования для компаний.

Влияние стейблкоинов на макроэкономику

Стейблкоины, поддерживаемые государственными облигациями США, вводят канал денежной эмиссии, обходящий традиционные банковские механизмы. Каждый единица стейблкоина, поддерживаемая облигациями, эквивалентна введению доступной покупательной способности, даже если ее базовые резервы еще не освобождены.

Кроме того, скорость обращения стейблкоинов значительно превышает скорость традиционных депозитных счетов — в среднем около 150 раз в год. В регионах с высокой степенью принятия это может увеличить инфляционное давление, даже если базовая валюта не растет. В настоящее время глобальная предрасположенность к хранению цифровых долларов подавляет краткосрочную инфляционную передачу, но также создает долгосренные внешние долларовые обязательства для США, поскольку все большее количество токенов в блокчейне в конечном итоге превращается в цепочные требования к суверенным активам США.

Спрос на стейблкоины к 3-6 месяцам казначейских облигаций США также создал стабильный, нечувствительный к ценам спрос на передний край кривой доходности. Эта постоянная потребность сжимает спред между краткосрочными казначейскими облигациями и свопами по индексам овернайт, снижая эффективность инструментов политики ФРС. С увеличением объема обращения стейблкоинов ФРС, возможно, придется прибегнуть к более агрессивной количественной жесткости или более высокой политической процентной ставке, чтобы достичь такого же эффекта сжатия.

Структурные изменения финансовой инфраструктуры

Широкие деньги инфраструктура масштаб сегодня уже невозможно игнорировать. За последний год, в блокчейне переводов общий объем составил 33 триллиона долларов, что превышает общий объем основных кредитных карт. Стейблкоины обладают почти мгновенной способностью к расчетам, программируемостью и сверхнизкими затратами на международные переводы (минимум 0.05%), что значительно лучше традиционных каналов перевода (6-14%).

В то же время стейблкоины стали предпочтительным обеспечением для кредитования в децентрализованных финансах, поддерживая более 65% всех протокольных займов. В блокчейне быстро расширяются краткосрочные государственные облигации — инструмент с доходностью, отслеживающий краткосрочные государственные облигации, с годовыми темпами роста более 400%. Эта тенденция порождает набор "двойной долларовой системы": безпроцентные токены для торговли и доходные токены для хранения, что еще больше размывает границы между наличными и ценными бумагами.

Традиционная банковская система также начала реагировать. Генеральный директор одного крупного банка публично заявил, что "после разрешения закона готов выпустить банковский стейблкоин", что показывает беспокойство банковской системы о миграции клиентских средств в блокчейне.

Более крупные системные риски исходят от механизма выкупа. В отличие от денежных фондов, стейблкоин может быть ликвидирован за считанные минуты. В условиях давления, таких как расхождение котировок, эмитенты могут продать десятки миллиардов долларов государственных облигаций в тот же день. Рынок государственных облигаций США еще не проходил стресс-тестирование в таких условиях реального времени, что ставит под угрозу его устойчивость и взаимосвязь.

Стратегические приоритеты и дальнейшее наблюдение

1. Переосмысление валюты: стейблкоин следует рассматривать как новое поколение евро-доллара — деньги, находящиеся вне регулирования, трудные для статистического учета, но оказывающие сильное влияние на глобальную долларовую ликвидность;

2. Ставки и выпуск государственных облигаций: Краткосрочные ставки по облигациям США все больше зависят от темпов эмиссии стейблкоинов. Рекомендуется одновременно отслеживать чистый выпуск основных стейблкоинов и первичные аукционы государственных облигаций, чтобы выявить аномалии в ставках и искажения в ценообразовании;

3. Конфигурация портфеля:

   • Для криптоинвесторов: используйте нулевые стейблкоины для повседневной торговли, размещайте неиспользуемые средства в продуктах краткосрочных государственных облигаций в блокчейне для получения дохода;

   • Для традиционных инвесторов: обращайте внимание на акционерный капитал эмитента стейблкоинов и структурированные облигации, связанные с доходами от резервных активов;

4. Предотвращение системных рисков: Колебания массового выкупа могут напрямую передаваться на рынок государственных облигаций и репо. Отдел управления рисками должен смоделировать соответствующие сценарии, включая резкий рост процентных ставок по государственным облигациям, напряженность с обеспечением и внутридневной кризис ликвидности.

Стабильные монеты, поддерживаемые государственными облигациями США, больше не являются лишь удобным инструментом для криптоторговли. Они быстро превращаются в "теневую валюту" с макроэкономическим влиянием — финансируя бюджетный дефицит, изменяя структуру процентных ставок и реконструируя способы обращения доллара по всему миру. Для многоклассовых инвесторов и макроэкономистов понимание и реагирование на эту тенденцию уже не является опцией, а является насущной необходимостью.