Биткойн Халвинг周期：供需平衡与市场趋势分析

Четвертый Халвинг Биткойна приближается, и мы считаем, что следует осторожно относиться к результатам исследований прошлых циклов. Из-за небольшого объема выборки трудно распространить их модели на будущее. Запуск американского спотового Биткойн ETF изменил рыночную динамику, создав новую опору для спроса на BTC, что делает этот цикл уникальным. Мы считаем, что текущая ценовая динамика является лишь началом долгосрочного бычьего рынка, и необходимо дальнейшее увеличение, чтобы достичь баланса спроса и предложения.

До четвертой халвинг Биткойна осталось чуть больше месяца. Это снизит вознаграждение за добычу Биткойнов с 6,25 BTC за блок до 3,125 BTC. Хотя изучение прошлых циклов халвинга может дать ориентиры для потенциальных ценовых тенденций, размер выборки из трех событий слишком мал, чтобы построить четкую модель или сделать ясный прогноз о влиянии халвинга.

Появление спотового BTC ETF в США коренным образом изменило рыночную ситуацию Биткойна. Всего за два месяца его чистый приток достиг миллиардов долларов, необратимо изменив рыночную среду. Основные институциональные инвесторы теперь могут инвестировать через эти инструменты, и влияние текущего Халвинга на Биткойн, вероятно, не может быть точно отражено на основе трех предыдущих циклов. Мы считаем, что понимание текущей технической ситуации спроса и предложения более важно и поможет лучше оценить потенциал развития Биткойна.

С начала 2020 года количество доступных для торговли Биткойнов продолжает снижаться, что является значительным изменением по сравнению с предыдущими циклами. Однако недавние данные показывают, что с начала четвертого квартала прошлого года активное предложение BTC значительно увеличилось на 1,3 миллиона монет, в то время как за этот же период было добыто лишь около 150 тысяч Битов. Несмотря на то, что рынок стал лучше справляться с поглощением предложения, мы по-прежнему рекомендуем не упрощать взаимодействие этих сложных рыночных динамик.

Каждые 210 000 найденных блоков, награда для Биткойн майнеров уменьшается вдвое, что происходит примерно раз в четыре года. Ожидается, что нынешний Халвинг произойдет в середине апреля, что снизит ежедневный выпуск Биткойн с примерно 900 токенов до 450 токенов, а годовой уровень выпуска с 1.8% до 0.9%. После Халвинга месячный выпуск Биткойн составит примерно 13 500 токенов, а годовой выпуск около 164 250 токенов.

Механизм Халвинга будет продолжаться до тех пор, пока не будет добыто 21 миллион Биткойн, что ожидается примерно в 2140 году. Смысл Халвинга заключается в повышении внимания людей к уникальности Биткойн: фиксированный, дефляционный план поставок, который в конечном итоге формирует предел поставок. Эта особенность часто недооценивается. В отличие от физических товаров, поставка Биткойн является неэластичной и не изменяется в зависимости от цен. Кроме того, Биткойн является активом роста, его сетевое полезность увеличивается с ростом числа пользователей, что напрямую влияет на стоимость токена.

Анализ влияния периодов Халвинга на показатели Биткойн имеет ограничения, поскольку мы пережили всего три события Халвинга. Исследования о корреляции предыдущих Халвингов с ценами следует интерпретировать с осторожностью, так как малый объем выборки затрудняет выводы о универсальности. Необходимо больше периодов Халвинга, чтобы сделать более обоснованные суждения о реакционных паттернах Биткойн. Кроме того, корреляция не равна причинно-следственной связи, такие факторы, как рыночные настроения, тенденции принятия и макроэкономическая ситуация, также могут привести к колебаниям цен.

Биткойн в предыдущих событиях Халвинга, вероятно, зависел от конкретной ситуации в то время, что может объяснить огромные различия в ценовых трендах разных циклов. В течение 60 дней до первого Халвинга в ноябре 2012 года цена оставалась относительно стабильной, в то время как за аналогичный период до второго и третьего Халвинга в июле 2016 года и мае 2020 года цена Биткойна увеличилась на 45% и 73% соответственно.

Влияние первого Халвинга стало действительно заметным только в начале 2013 года, когда политика количественного смягчения Федеральной резервной системы переплеталась с кризисом предельного долга США. В 2016 году Brexit мог вызвать опасения по поводу финансов Великобритании и Европы, став катализатором для покупок Биткойна. В 2017 году бум ICO продолжил эту тенденцию. В начале 2020 года мировые центральные банки и правительства ответили на пандемию беспрецедентными мерами стимулирования, вновь значительно увеличив ликвидность Биткойна.

Американский спотовый Биткойн ETF переосмысливает динамику рынка, создавая новые точки поддержки для спроса на Биткойн. В прошлом ликвидность была основным препятствием для роста цен, так как основные участники рынка провоцировали распродажу при выходе из длинных позиций. Сегодня приток ETF, как ожидается, будет постепенно и последовательно поглощать большую часть предложения. Средний дневной объем спотовой торговли BTC по ETF составляет около 40-50 миллиардов долларов, что составляет 15-20% от общего объема торгов на мировых централизованных биржах, обеспечивая достаточно ликвидности для институциональных инвесторов. В долгосрочной перспективе такой стабильный спрос может оказать положительное влияние на цену Биткойна, создавая более сбалансированный и менее волатильный рынок.

Американские ETF на спотовый Биткойн привлекли 9,6 миллиарда долларов чистого притока за последние два месяца, а общие управляемые активы достигли 55 миллиардов долларов. Эти ETF владеют 180000 BTC, что составляет почти втрое больше, чем новый запас, созданный майнерами за тот же период (55000 BTC). В настоящее время все спотовые ETF на Биткойн в мире владеют примерно 1,1 миллиона Биткойн, что составляет 5,8% от общего объема обращения.

С точки зрения среднесрочной перспективы, ETF могут сохранить или даже увеличить текущую ликвидность, поскольку крупные брокеры еще не начали продвигать эти продукты своим клиентам. Учитывая, что в фондовых рынках США все еще находится более 60 триллионов долларов, плюс ожидаемое снижение процентных ставок, в этом году может поступить большое количество неиспользованного капитала в эту категорию активов.

Стоит отметить, что проблема концентрации Биткойна, принадлежащего ETF, не создаст рисков стабильности для сети, так как простое владение Биткойном не может повлиять на децентрализованную сеть или контролировать ее узлы. Кроме того, финансовые учреждения на данный момент не могут предоставить производные инструменты на основе этих ETF, и как только эти производные станут доступными, это может изменить рыночную структуру крупных участников. Однако одобрение со стороны регулирующих органов может занять еще несколько месяцев.

Если предположить, что скорость новых поступлений ETF в США замедлится с 6 миллиардов долларов в феврале до стабильных 1 миллиарда долларов чистых поступлений в месяц, простая модель показывает, что средняя цена Биткойна должна быть близка к 74 тысячам долларов. Однако эта модель игнорирует тот факт, что miners не являются единственным источником поставок Биткойна на рынке. На самом деле, дисбаланс между новыми Биткойнами, добытыми в процессе, и поступлениями ETF является лишь небольшой частью долгосрочной циклической тенденции предложения.

Одним из способов измерения доступного для торговли объема Биткойн является расчет разницы между обращаемым предложением (1965万BTC) и не ликвидным предложением. Согласно данным Glassnode, уровень доступного предложения Биткойн в последние четыре года находится в тенденции к снижению, упав с пикового значения в 530万BTC в начале 2020 года до текущих 460万BTC. Это контрастирует с устойчивой тенденцией к росту доступного предложения, наблюдаемой в течение трех предыдущих Халвингов.

На первый взгляд, снижение доступности Биткойн-транзакций кажется одной из основных технических поддержек его производительности, особенно в условиях, когда ETF приводит к новому институциональному спросу. Но учитывая предстоящее сокращение новых поступлений Биткойнов в обращение, эти динамики спроса и предложения указывают на то, что рынок может стать более напряженным в краткосрочной перспективе. Тем не менее, эта рамка не может полностью отразить сложность динамики ликвидности рынка Биткойн, особенно потому, что "неликвидное предложение" не равно статическому предложению.

Инвесторы не должны игнорировать несколько ключевых факторов, которые могут повлиять на давление на продажу:

1. Не все токены Биткойн с низкой ликвидностью "застряли". Долгосрочные держатели (которые держат более 155 дней, составляют 83,5%) могут быть менее чувствительны к изменениям цен, но некоторые из них все же могут получить прибыль при росте цен.

2. Некоторые держатели, хотя и не планируют продавать, могут предоставить ликвидность, используя Биткойн в качестве залога, что в определенной степени влияет на "неликвидные" свойства этих Биткойнов.

3. Майнеры могут продать запасы (в настоящее время общая сумма публичных и частных майнеров составляет 1,8 миллиона Биткойн) для расширения бизнеса или покрытия затрат.

4. Около 3 миллионов Биткойн в краткосрочном удерживании - это немало, и с колебаниями цен спекулянты могут получить прибыль и выйти.

Если не учитывать эти важные источники поставок, то считать, что халвинг и спрос на ETF неизбежно приведут к дефициту, слишком упрощенно. Необходимо провести более полную оценку, чтобы определить истинную динамику спроса и предложения, стоящую за предстоящим событием халвинга.

Несмотря на то, что Биткойн был включен в ETF, темпы роста активного обращаемого предложения (Биткойн, который был перемещен за последние 3 месяца) значительно превышают накопленный приток ETF. С четвертого квартала прошлого года активное предложение BTC увеличилось на 1,3 миллиона токенов, в то время как количество новых добытых Биткойнов составило всего около 150 тысяч.

Часть активного предложения поступает от самих майнеров, которые могут продавать резервы как для использования ценовых трендов, так и для создания ликвидности в условиях снижения доходов. Однако с 1 октября 2023 года по 11 марта 2024 года чистый баланс кошельков майнеров уменьшился всего на 20,471 Биткойн, что означает, что недавно активное предложение Биткойна в основном поступает из других источников.

В предыдущих циклах изменение активного предложения превышало скорость роста вновь добываемых Биткойнов более чем в пять раз. В циклах 2017 и 2021 годов активное предложение почти удвоилось, увеличившись на 3,2 миллиона за 11 месяцев и на 2,3 миллиона за 7 месяцев соответственно. В то же время количество вновь добытых Биткойнов за тот же период составило около 600 тысяч и 200 тысяч.

В то же время, неактивное предложение Биткойна (токены, не движимые более года) в этом периоде уже третий месяц подряд снижается, что может указывать на то, что долгосрочные держатели начинают продавать. В циклах 2017 и 2021 годов от момента достижения пика неактивного предложения до самого высокого ценового момента цикла прошло около года. Похоже, что количество неактивных Биткойнов в текущем цикле достигло пика в декабре 2023 года.

Однако в настоящее время неясно, сколько из этих Биткойнов было переведено на биржи (для продажи), заблокировано на кросс-цепочных мостах или использовано для других финансовых сделок. Согласно данным Glassnode, хотя в этом году объем перевода Биткойнов на биржи удвоился, баланс Биткойнов на биржах сократился на 80 000 токенов. Это указывает на то, что помимо ETF существуют и другие пуллы средств, которые компенсируют увеличение объема перевода от долгосрочных и краткосрочных держателей на биржи.

На самом деле динамика спроса и предложения на спотовом рынке отражает только часть движения капитала. Биткойн демонстрирует эффект мультипликатора, аналогичный производным на сырьевые товары, а номинальная стоимость непогашенных производных на биткойн значительно превышает рыночную стоимость физического биткойна. Поскольку рынок производных увеличивает объем спотовых торгов в несколько раз, анализируя только данные общих торговых площадок спота, нельзя полностью отразить реальную ликвидность и уровень принятия в экономике биткойна.

Таким образом, хотя увеличение активности "спящих" Биткойнов совпадает с предыдущими пиковыми значениями бычьего рынка, точная динамика взаимодействия спроса и предложения в текущей среде остается неопределенной.

В этом цикле могут быть различия. Постоянный ежедневный чистый приток в спотовый Биткойн ETF в США будет