Децентрализованные финансыГлубина洞察：SEC新政下的制度重构与价值重塑

Один. Введение: Ключевой поворот в регуляторной структуре

Децентрализованные финансы (DeFi) быстро развиваются с 2018 года и стали одной из ключевых опор глобальной системы криптоактивов. Через открытые, безразрешительные финансовые протоколы DeFi предлагает широкий спектр финансовых функций, включая торговлю активами, кредитование, производные инструменты, стейблкоины и управление активами. Особенно с 2020 года, с началом "Лета DeFi", общая заблокированная сумма в протоколах DeFi (TVL) однажды превысила 180 миллиардов долларов, что отражает масштабируемость и признание рынка в этой области.

Однако быстрый рост Децентрализованных финансов сопровождается такими проблемами, как расплывчатость регулирования, системные риски и регуляторный вакуум. В этом контексте Комиссия по ценным бумагам и биржам США (SEC) приняла более строгую регуляторную стратегию в отношении всей криптоиндустрии. С 2022 по 2024 год несколько известных проектов подверглись расследованию и правоприменению со стороны SEC или CFTC.

В этом регуляторном контексте во втором квартале 2025 года произошли значительные изменения. Новый председатель SEC на слушаниях в Конгрессе предложил позитивный путь регулирования Децентрализованных финансов, определив три направления политики:

1. Установить "механизм инновационного освобождения" для высокодецентрализованных протоколов
2. Продвижение "рамки регулирования по функциональным категориям"
3. Включить архитектуру управления DAO и проекты по токенизации реальных активов (RWA) в открытый финансовый регуляторный песочницу.

Этот поворот в политике знаменует собой изменение подхода к регулированию от "первоначального правоприменения" к "функциональной адаптации", что открывает новые возможности для развития отрасли Децентрализованных финансов.

Два, Эволюция пути регулирования в США: от "по умолчанию незаконно" до "функциональной адаптации"

Эволюция регулирования DeFi в США отражает процесс, в котором финансовая нормативная база отвечает на вызовы новых технологий. Раннее регулирование основывалось на традиционных критериях определения ценных бумаг, таких как тест Хауи, что привело к предположению, что большинство DeFi-протоколов являются незарегистрированными ценными бумагами. В период с 2021 по 2022 год SEC предприняла ряд громких мер по обеспечению соблюдения законодательства, проведя расследования нескольких известных проектов.

Однако стратегия «принуждения к соблюдению» вскоре столкнулась с вызовами. Судебные решения и продолжающиеся споры выявили ограничения традиционной регуляторной структуры в условиях децентрализации. В то же время регуляторам также трудно эффективно управлять новыми структурами, такими как DAO.

В начале 2025 года SEC после кадровых изменений осуществила стратегическую корректировку. Новый председатель настаивает на том, чтобы "технологическая нейтральность" стала регуляторной основой, подчеркивая необходимость проектирования регуляторных границ на основе функций, а не способов их реализации. Внутри SEC создана "Группа по исследованию стратегий DeFi", которая с помощью моделирования данных, тестирования протоколов и других методов разрабатывает систему классификации рисков и оценки управления.

Этот технологически ориентированный, рискослойный регуляторный подход представляет собой переход к "регулированию, адаптированному к функциям". SEC пытается разработать более гибкую и итеративную регуляторную стратегию, которая, обеспечивая стабильность рынка и защиту прав пользователей, избегает подавления технологических инноваций.

Три. Три больших кода богатства: переоценка ценности в логике системы

С введением новой политики SEC сектор Децентрализованных финансов получил долгожданные положительные стимулы со стороны регуляторов. Рынок начал переоценивать базовую ценность протоколов DeFi, и несколько подавленных по оценкам направлений продемонстрировали потенциал для переоценки. Исходя из логики регулирования, текущая переоценка ценности в области DeFi в основном сосредоточена на трех направлениях:

1. Премия за систему соответствующих посреднических структур: услуги KYC на блокчейне, соответствующее хранение и высоко прозрачные платформы переднего операционного управления получат более высокую оценку.

2. Стратегическое положение инфраструктуры ликвидности на блокчейне: такие базовые структуры, как децентрализованные торговые протоколы и оракулы, снова станут предпочтительным выбором для притока средств в экосистему.

3. Восстановление кредитоспособности протоколов с высокой внутренней доходностью: кредитные протоколы с стабильным денежным потоком и т.д. будут ожидать периода восстановления кредитоспособности.

Общая логика трех основных линий заключается в процессе перераспределения от "политического осознания дивидендов" к "рыночному капиталу и весу ценового определения". Протоколы DeFi могут установить механизм оценки, ориентированный на институциональный капитал, через реальные доходы на блокчейне, способность к соблюдению норм и т.д.

Четыре, рыночный отклик: от резкого роста TVL до переоценки активов

Новая политика SEC быстро вызвала цепную реакцию на рынке, образуя положительную обратную связь "институциональные ожидания - возврат средств - переоценка активов". Конкретные проявления включают:

• Общий объем заблокированных средств DeFi (TVL) значительно возрос, недельный рост составил более 17%
• Цены на несколько ведущих Децентрализованные финансы активов значительно выросли, увеличившись на 25%-60%.
• Тенденция размещения институциональных средств в цепочечных активах явно увеличивается, например, объем эмиссии OUSG от Ondo Finance вырос более чем на 40%
• Централизованные биржи выводят стейблкоины, чистый приток стейблкоинов в Децентрализованные финансы восстанавливается

Несмотря на значительную реакцию рынка, переоценка активов все еще находится на начальной стадии. Множественные ведущие протоколы имеют коэффициент цена/выручка, который все еще далеко ниже уровней бычьего рынка, что оставляет пространство для роста оценки в будущем. В то же время, переоценка активов также будет способствовать оптимизации экономических моделей токенов, таких как реформы механизмов захвата стоимости, таких как выкуп, дивиденды и т.д.

Пять, будущее: институциональная реконструкция Децентрализованных финансов и новый цикл

Новая политика SEC является ключевым поворотным моментом для институциональной реконструкции в индустрии Децентрализованных финансов. Будущие тенденции развития включают:

1. Изменение парадигмы проектирования протоколов: сочетание технических преимуществ и соответствия требованиям, формирование новой парадигмы "встроенного соответствия".

2. Диверсификация бизнес-моделей: акцент на устойчивую прибыль, расширение новых бизнес-направлений, таких как RWA.

3. Реконструкция механизмов управления: исследование гибридной модели управления, повышение легитимности и исполнительной способности

4. Участники и трансформация капитальной структуры: привлечение институциональных инвестиций, оптимизация модели экономики токенов

5. Технические инновации и кросс-цепочечная интеграция: продвижение прорыва в технологиях защиты конфиденциальности, кросс-цепочечной интероперабельности и других.

Однако процесс институционализации Децентрализованных финансов все еще сталкивается с множеством вызовов, таких как стабильность исполнения политики, контроль за затратами на соблюдение норм, защита конфиденциальности и т. д. Все стороны отрасли должны сотрудничать, чтобы постоянно повышать общий уровень институционализации и доверие к рынку.

Шесть, Заключение

Новая политика SEC создает среду, в которой Децентрализованные финансы сталкиваются как с нормативными требованиями, так и с возможностями, что способствует переходу отрасли от дикого роста к соблюдению норм. В будущем Децентрализованные финансы имеют потенциал для более широкого финансового включения и переосмысления ценности, становясь важным основанием цифровой экономики. Тем не менее, отрасли необходимо продолжать усилия в области соблюдения норм, технической безопасности и образования пользователей, чтобы действительно открыть долгосрочный путь к процветанию на новых границах богатства.