O triplo dilema das moedas estáveis e a direção futura do desenvolvimento

No campo dos ativos digitais, as moedas estáveis são, sem dúvida, uma das inovações mais notáveis dos últimos anos. Elas tentam construir um "porto seguro" de valor no mundo volátil das criptomoedas, atrelando-se a moedas fiduciárias, e gradualmente se tornam uma infraestrutura importante para finanças descentralizadas e pagamentos globais. O seu salto de valor de mercado de zero para centenas de bilhões de dólares parece sinalizar a ascensão de uma nova forma de moeda.

No entanto, o Banco de Compensações Internacionais (BIS) em seu relatório econômico de maio de 2025 emitiu um aviso, apontando que a moeda estável não é uma verdadeira moeda, e que por trás dela existem riscos sistêmicos que podem abalar todo o sistema financeiro. Essa conclusão nos força a reavaliar a essência da moeda estável.

Este artigo irá aprofundar a interpretação da teoria das "três portas" da moeda apresentada no relatório do BIS, ou seja, qualquer sistema monetário confiável deve passar por estas três provas: unicidade, elasticidade e integridade. Iremos combinar exemplos específicos para analisar os dilemas das moedas estáveis diante destas três portas e explorar a futura direção do desenvolvimento da digitalização monetária.

Primeira Porta: o Dilema da Singularidade

A "unicidade" da moeda é a pedra angular do sistema financeiro moderno, o que significa que, em qualquer momento e lugar, o valor de uma unidade de moeda deve ser exatamente igual ao valor nominal de outra unidade. Essa constante uniformidade de valor é a premissa fundamental para que a moeda cumpra suas funções básicas.

O BIS considera que o mecanismo de ancoragem de valor das moedas estáveis apresenta defeitos intrínsecos, não conseguindo garantir fundamentalmente a conversão 1:1 com as moedas fiduciárias. A sua confiança não provém do crédito estatal, mas depende do crédito comercial dos emissores privados, da qualidade e transparência dos ativos de reserva, o que a coloca em risco de "desacoplamento" a qualquer momento.

A "era dos bancos livres" na história pode servir como um espelho. Naquela época, os bancos privados autorizados pelos estados americanos podiam emitir seus próprios bilhetes bancários, que teoricamente poderiam ser trocados por metais preciosos, mas o valor real variava de acordo com a reputação do banco emissor. Essa situação caótica levou a altos custos de transação, impedindo o desenvolvimento econômico. Hoje, as moedas estáveis, na visão do BIS, são uma versão digital desse caos histórico.

O recente colapso do UST ilustra vividamente quão frágil é a chamada "estabilidade" quando a cadeia de confiança se rompe. Mesmo as moedas estáveis lastreadas por ativos têm sido constantemente questionadas quanto à composição de seus ativos de reserva, auditoria e liquidez. Portanto, as moedas estáveis já encontram dificuldades diante da primeira barreira da "unicidade".

Segunda Porta: A Tragédia da Elasticidade

A "elasticidade" da moeda refere-se à capacidade do sistema financeiro de criar e contrair crédito dinamicamente, de acordo com a demanda real das atividades econômicas. Este é o motor chave que permite à economia de mercado moderna se autorregular e crescer de forma sustentável.

O BIS apontou que, especialmente aqueles que se proclamam ter 100% de ativos líquidos de alta qualidade como reservas, na verdade, são um modelo de "banco estreito". Este modelo utiliza totalmente os fundos dos usuários para manter ativos de reserva seguros, sem realizar empréstimos. Embora pareça muito seguro, isso vem à custa da "elasticidade" da moeda.

O sistema bancário tradicional pode derivar mais moeda através do sistema de reservas fracionárias, apoiando o funcionamento da economia real. Por outro lado, o sistema de moeda estável "tranca" os fundos, não conseguindo criar crédito com base na demanda endógena da economia. Essa característica de "inflexibilidade" não só limita seu próprio desenvolvimento, como também pode representar um choque potencial para o sistema financeiro existente. Se uma grande quantidade de fundos sair do sistema bancário comercial e passar a ser mantida em moeda estável, isso resultará diretamente na redução dos fundos disponíveis para empréstimos e na diminuição da capacidade de criação de crédito dos bancos.

Claro, no futuro, com o uso em larga escala das moedas estáveis, pode haver bancos de moedas estáveis ( a conceder empréstimos ), então esse derivado de crédito voltará ao sistema bancário de uma nova forma.

Terceira Porta: Falta de Integridade

A "integridade" da moeda exige que os sistemas de pagamento sejam seguros, eficientes e capazes de prevenir atividades ilegais de forma eficaz. Por trás disso, é necessário um quadro legal robusto, uma clara divisão de responsabilidades e capacidades de supervisão fortes, para garantir que as atividades financeiras sejam legais e estejam em conformidade.

O BIS considera que a arquitetura tecnológica subjacente das moedas estáveis representa um desafio severo para a "integridade" financeira. A sua anonimidade e características de descentralização tornam difícil a eficácia dos métodos tradicionais de regulação financeira.

Na blockchain pública, uma grande transação de moeda estável pode ser concluída em poucos minutos, mas associar endereços anônimos a indivíduos ou entidades do mundo real é excepcionalmente difícil. Isso abre a porta para o fluxo transfronteiriço de fundos ilegais, tornando os requisitos principais de supervisão praticamente ineficazes.

Em comparação, as transferências bancárias internacionais tradicionais, embora não sejam eficientes e tenham custos elevados, têm a vantagem de que cada transação está inserida em uma rede de supervisão rigorosa. Os bancos remetentes, os bancos destinatários e os bancos intermediários devem cumprir as leis e regulamentos de seus respectivos países, verificar a identidade das partes envolvidas na transação e relatar transações suspeitas às autoridades reguladoras.

As características técnicas das moedas estáveis desafiam fundamentalmente este modelo regulatório baseado em instituições intermediárias. Esta é a razão pela qual as autoridades reguladoras globais permanecem altamente alertas e continuam a apelar para a sua inclusão em um quadro regulatório abrangente.

É importante notar que, à medida que as ferramentas de análise de dados em blockchain se tornam cada vez mais maduras e o quadro regulatório global começa a ser implementado, a capacidade de rastrear transações de moeda estável e realizar auditorias de conformidade está aumentando rapidamente. No futuro, moedas estáveis "amigas da regulamentação", totalmente em conformidade, com reservas transparentes e que aceitam auditorias regulares, provavelmente se tornarão a norma no mercado. Nesse momento, a questão da "integridade" será, em grande parte, aliviada pela combinação de tecnologia e regulamentação.

Reflexões adicionais: Desafios reais fora do quadro do BIS

Além dos três grandes desafios a nível econômico, a moeda estável também não é infalível a nível técnico. Seu funcionamento depende fortemente da internet e da rede blockchain subjacente. Uma vez que ocorra uma interrupção em larga escala da rede, uma falha em cabos submarinos, uma paralisação generalizada de energia ou um ataque cibernético direcionado, todo o sistema de moeda estável pode ficar paralisado ou até mesmo colapsar.

A ameaça mais a longo prazo vem da disrupção das tecnologias de ponta. Por exemplo, a maturidade da computação quântica pode representar um golpe fatal para a maioria dos algoritmos de criptografia de chave pública existentes. Uma vez que o sistema criptográfico que protege a segurança das chaves privadas das contas de blockchain seja quebrado, a pedra angular da segurança de todo o mundo dos ativos digitais deixará de existir.

Além disso, a ascensão das moeda estável está diretamente a competir com os bancos tradicionais pelos recursos mais centrais – os depósitos. Esta tendência de "desintermediação financeira", se continuar a expandir-se, irá enfraquecer a posição central dos bancos comerciais no sistema financeiro, afetando assim a sua capacidade de servir a economia real.

Vale a pena discutir em profundidade o processo pelo qual os emissores de moeda estável sustentam seu valor através da compra de títulos do Tesouro dos EUA. Este processo não é tão simples e direto quanto parece, existindo um gargalo crucial por trás dele: as reservas do sistema bancário. Se a escala da moeda estável continuar a se expandir, a compra maciça de títulos do Tesouro levará ao consumo excessivo das reservas do sistema bancário, fazendo com que os bancos enfrentem pressão de liquidez e pressão regulatória. Assim, a demanda por títulos do Tesouro por parte das moedas estáveis tem um limite de escala que é condicionado à abundância das reservas do sistema bancário e às restrições das políticas regulatórias, não podendo crescer indefinidamente.

O futuro desenvolvimento das moedas estáveis

Perante estes desafios, o BIS propôs uma solução de "livro razão unificado" baseada em moeda do banco central, depósitos de bancos comerciais e títulos do governo "tokenizados". Esta é essencialmente uma estratégia de "co-optação", destinada a absorver as vantagens trazidas pela tecnologia de tokenização, mas colocando-a sobre uma base de confiança liderada pelo banco central.

No entanto, o caminho de evolução do mercado tende a ser mais complexo e diversificado. O futuro das moedas estáveis provavelmente apresentará uma tendência de diferenciação:

1. Caminho de conformidade: uma parte dos emissores de moeda estável irá abraçar ativamente a regulamentação, alcançando total transparência dos ativos de reserva, aceitando auditorias de terceiros regularmente e integrando ferramentas avançadas de AML/KYC. Este tipo de "moeda estável de conformidade" espera-se que seja integrado no sistema financeiro existente, tornando-se uma ferramenta de pagamento digital regulamentada ou um meio de liquidação de ativos tokenizados.

2. Caminho da deslocalização / mercado de nicho: outra parte das moedas estáveis pode optar por operar em regiões com regulamentação relativamente flexível, continuando a atender à demanda de mercados de nicho específicos, como finanças descentralizadas e transações transfronteiriças de alto risco. No entanto, a sua escala e influência estarão severamente limitadas, tornando-se difícil tornarem-se mainstream.

O dilema da "triple porta" das stablecoins revela profundamente suas próprias falhas estruturais e reflete as deficiências do atual sistema financeiro global em termos de eficiência, custos e inclusão. O verdadeiro progresso pode estar em integrar cautelosamente o design de cima para baixo com a inovação de mercado de baixo para cima, encontrando um caminho intermediário entre o "cerco" e a "reconciliação" rumo a um futuro financeiro mais eficiente, seguro e inclusivo.