The Federal Reserve Board of Governors: The Federal Reserve should immediately cut interest rates by 25 basis points. This is my reason.

Sumber: Pidato Christopher J. Waller, The Federal Reserve Board of Governors; diterjemahkan oleh AIMan@Jinse Caijing

Malam ini tujuan saya adalah untuk menjelaskan mengapa saya percaya bahwa Dewan Kebijakan Moneter Federal (FOMC) harus menurunkan suku bunga kebijakan sebesar 25 basis poin pada pertemuan berikutnya (pertemuan kebijakan akhir Juli). Saya dulu sering memberi tahu rekan-rekan penelitian junior saya bahwa pidato bukanlah drama misteri pembunuhan—selama kita menjelaskan poin-poin dengan jelas sebelumnya, kita dapat membuat pendengar mengerti "siapa yang melakukannya". Jadi, biarkan saya juga mengikuti saran saya sendiri, dan menjelaskan sebelumnya alasan mengapa saya percaya kita harus menurunkan suku bunga kebijakan pada pertemuan dua minggu mendatang.

Pertama, tarif adalah penyesuaian tingkat harga sekali saja, tidak akan menyebabkan inflasi yang melebihi lonjakan sementara. Praktik standar bank sentral adalah, selama ekspektasi inflasi tetap stabil, mereka "mengabaikan" efek tingkat harga semacam itu, dan kenyataannya memang demikian.

Kedua, banyak data menunjukkan bahwa kebijakan moneter harus mendekati netral, bukan ketat. Tingkat pertumbuhan Produk Domestik Bruto (PDB) riil mungkin sekitar 1% pada paruh pertama tahun ini, dan diperkirakan akan tetap lemah sepanjang sisa tahun 2025, jauh di bawah perkiraan median anggota Federal Reserve (FED) untuk tingkat pertumbuhan PDB jangka panjang. Sementara itu, tingkat pengangguran adalah 4,1%, mendekati perkiraan jangka panjang dewan; jika kita mengabaikan dampak tarif yang saya anggap hanya bersifat sementara, tingkat inflasi keseluruhan sedikit di atas 2%, mendekati target kami. Secara keseluruhan, data ini menunjukkan bahwa suku bunga kebijakan harus mendekati tingkat netral, dengan median yang diperkirakan oleh anggota FED adalah 3%, bukan tingkat kita saat ini - 1,25 hingga 1,50 poin persentase lebih tinggi dari 3%.

Alasan terakhir saya mendukung penurunan suku bunga sekarang adalah bahwa meskipun pasar tenaga kerja tampak baik-baik saja, setelah mempertimbangkan revisi data yang diharapkan, pertumbuhan lapangan kerja di sektor swasta mendekati stagnasi, dan data lainnya menunjukkan bahwa risiko penurunan di pasar tenaga kerja meningkat. Mengingat inflasi mendekati target dan risiko inflasi yang meningkat terbatas, kita tidak seharusnya menunggu hingga pasar tenaga kerja memburuk untuk menurunkan suku bunga kebijakan.

Izinkan saya menjelaskan alasan saya dari pandangan saya tentang aktivitas ekonomi. Mengingat fluktuasi indikator bulanan PDB tahun ini, sebaiknya kita menggabungkan data dari kuartal pertama dan kedua untuk mendapatkan pemahaman yang lebih baik tentang kinerja ekonomi. Berdasarkan data yang ada, estimasi menunjukkan bahwa laju pertumbuhan tahunan PDB riil pada paruh pertama tahun ini sekitar 1%, sementara pada paruh kedua tahun 2024 adalah 2,8%. Perbandingan ini sangat penting, tidak hanya karena tingkat perlambatan ekonomi yang cukup besar, tetapi juga karena jauh di bawah estimasi laju pertumbuhan potensial ekonomi oleh kebanyakan orang. Berdasarkan indikator ke depan, saya memperkirakan tidak akan ada pemulihan pada paruh kedua tahun ini — sebenarnya, sebagian besar proyeksi menunjukkan bahwa laju pertumbuhan tahunan PDB riil akan tetap sekitar 1%. Meskipun undang-undang perpajakan terbaru mengandung banyak faktor yang dapat merangsang pertumbuhan ekonomi di masa depan, dampak tersebut tidak akan terlalu terlihat tahun ini.

Perlambatan GDP terlihat jelas pada pengeluaran konsumsi, di mana pengeluaran konsumsi menyumbang sekitar dua pertiga dari aktivitas ekonomi. Setelah terjebak di sekitar 3% tahun lalu, pertumbuhan pengeluaran konsumsi pribadi (PCE) yang sebenarnya diperkirakan telah turun menjadi 1% pada paruh pertama tahun ini. Pagi ini, Departemen Perdagangan AS merilis data penjualan ritel untuk bulan Juni. Karena data yang lemah dalam beberapa bulan sebelumnya, pertumbuhan penjualan ritel pada bulan Juni sesuai dengan ekspektasi. Melihat ke tahun ini, diperkirakan pengeluaran konsumsi akan terus tumbuh dengan kecepatan serupa, tetapi dampak sementara dari kenaikan tarif akan menyebabkan pertumbuhan pendapatan yang dapat dibelanjakan secara riil melambat. Saya akan membahas masalah tarif lebih lanjut saat membahas inflasi, tetapi dalam menilai momentum ekonomi terbaru, tarif kemungkinan merupakan salah satu faktornya.

Ketika berbicara tentang data "lunak", gambaran penurunan momentum ini konsisten dengan apa yang saya dengar dari kontak bisnis saya dan sumber lain. Laporan buku coklat yang dirilis oleh The Federal Reserve pada 16 Juli menyebutkan bahwa kondisi aktivitas ekonomi di berbagai distrik Federal Reserve beragam, di mana 5 distrik Federal Reserve melaporkan sedikit atau pertumbuhan moderat, sedangkan 7 distrik Federal Reserve lainnya stagnan atau menurun. Hasil survei manajer pembelian juga menunjukkan tanda-tanda beragam ini, dengan sektor manufaktur terus menyusut, sementara aktivitas non-manufaktur sedikit berkembang. Mengingat bahwa perusahaan di luar sektor manufaktur mencakup sebagian besar total perusahaan, ini berarti bahwa aktivitas ekonomi sedikit berkembang.

Sekarang kita akan membahas pasar tenaga kerja. Data keseluruhan dari laporan pekerjaan bulan Juni terlihat menggembirakan—angka pengangguran adalah 4,1%, berada dalam kisaran setahun terakhir; jumlah pekerjaan meningkat sebanyak 147.000, yang hampir sama dengan bulan Mei. Namun, setelah analisis mendalam, saya menemukan beberapa alasan yang mengkhawatirkan. Setengah dari pekerjaan baru berasal dari pemerintah negara bagian dan lokal, dan seperti yang kita ketahui, setiap tahun pada waktu ini, kondisi pekerjaan di sektor ini sulit untuk disesuaikan secara musiman. Sebaliknya, pekerjaan di sektor swasta hanya meningkat sebesar 74.000, jauh lebih rendah dari dua bulan sebelumnya, yang konsisten dengan hasil survei lain yang mungkin Anda baca, yang menemukan bahwa pekerjaan di sektor swasta mengalami penurunan. Saya memperhatikan pekerjaan di sektor swasta tidak hanya karena itu memegang bagian terbesar dari pekerjaan, tetapi juga karena itu lebih mencerminkan fluktuasi siklis pekerjaan dibandingkan menjumlahkan sektor publik dan sektor swasta. Seperti yang pernah saya katakan kepada siswa saya, tugas The Federal Reserve Board of Governors seharusnya memaksimalkan pekerjaan sektor swasta, bukan pekerjaan pemerintah.

Ada alasan lain mengapa perekrutan sektor swasta melambat. Pola revisi data dalam beberapa tahun terakhir menunjukkan bahwa data upah sektor swasta telah dibesar-besarkan, dan data ini akan mengalami penyesuaian besar saat revisi dasar dilakukan di awal 2026. Mengingat revisi yang diharapkan untuk level pekerjaan pada Maret 2025, dan dengan ini diperkirakan, pertumbuhan pekerjaan sektor swasta bulan lalu lebih mendekati nol. Itulah sebabnya saya mengatakan bahwa pertumbuhan upah sektor swasta telah mendekati kecepatan stagnasi dan berkedip lampu merah.

Saya tahu ini hanya data dari satu bulan, salah satu kemungkinan penyebab perlambatan perekrutan di sektor swasta mungkin adalah penurunan jumlah imigran bersih tahun ini, meskipun untuk memahami dengan jelas bagaimana imigrasi mempengaruhi pekerjaan masih dibutuhkan waktu. Namun, data lainnya juga mendukung pandangan tentang perlambatan perekrutan. Media secara luas melaporkan kesulitan yang dihadapi lulusan universitas baru dalam mencari pekerjaan, padahal, tingkat pengangguran lulusan baru telah mencapai level tertinggi dalam sepuluh tahun, jauh di atas level sebelum pandemi.

Melihat data keras dan lunak, saya melihat gambaran pasar tenaga kerja yang sangat rentan. Laporan survei lowongan kerja dan pergerakan tenaga kerja menunjukkan bahwa tingkat pemecatan terus menurun, tetapi tingkat perekrutan juga sama-sama lesu. Saya curiga ini adalah dampak dari pasar tenaga kerja yang ketat setelah pandemi, di mana para pemberi kerja khawatir akan munculnya masalah kekurangan tenaga kerja lagi dan enggan untuk memecat pekerja yang berkualitas. Meskipun demikian, para manajer pengadaan juga melaporkan sikap yang hati-hati, bahkan menangguhkan perekrutan. Buku cokelat yang dirilis pada 4 Juni menunjukkan bahwa permintaan tenaga kerja di setiap kawasan Federal Reserve sedang menurun, sementara buku cokelat yang dirilis pada 16 Juli menekankan bahwa permintaan tenaga kerja di banyak sektor masih di bawah pasokan. Karena permintaan perekrutan sudah sangat rendah, pada titik tertentu, penurunan permintaan akan mengalahkan naluri untuk mempertahankan karyawan. Jika sikap ini benar-benar berubah, itu berarti risiko pengurangan pekerjaan dan peningkatan tingkat pengangguran yang lebih besar dan lebih tiba-tiba.

Singkatnya, saya pikir data keras dan data lunak dari aktivitas ekonomi dan pasar tenaga kerja konsisten: ekonomi masih tumbuh, tetapi momentum pertumbuhannya telah melambat secara signifikan, dan risiko yang dihadapi oleh tugas ketenagakerjaan Komite Pasar Terbuka Federal meningkat.

Mari kita lihat data inflasi. Dalam dua hari terakhir, kami telah merilis Indeks Harga Konsumen (CPI) dan Indeks Harga Produsen (PPI) untuk bulan Juni, data ini memungkinkan kita untuk memahami dengan baik tingkat inflasi berdasarkan PCE (benchmark kebijakan moneter Komite Pasar Terbuka Federal). Setelah beberapa bulan penyesuaian, tingkat inflasi selama 12 bulan telah lebih mendekati target FOMC, CPI dan PPI menunjukkan bahwa tingkat inflasi keseluruhan PCE pada bulan Juni naik menjadi sekitar 2,5%, dan tingkat inflasi inti juga naik menjadi sekitar 2,7%. Saya pikir data ini mencerminkan beberapa dampak moderat dari kenaikan tarif yang dimulai pada bulan Februari, dan saya percaya bahwa tarif akan lebih lanjut mendorong inflasi di akhir tahun ini, tetapi perlu dicatat bahwa masih ada banyak ketidakpastian tentang bagaimana perjanjian perdagangan atau eskalasi konflik perdagangan akan mempengaruhi hasil inflasi.

Untuk memahami bagaimana tarif mempengaruhi harga, saya tidak hanya memperhatikan data bulanan dari Biro Statistik Tenaga Kerja AS, tetapi juga penelitian data harga frekuensi tinggi. Misalnya, tahun ini beberapa peneliti sedang melacak dampak jangka pendek tarif terhadap harga barang secara real-time melalui analisis data harga produk dari toko online pengecer besar AS. Mereka menggunakan data hingga pertengahan Juli dan menemukan bahwa harga bersih barang impor sedikit meningkat, sementara harga barang domestik hampir tidak berubah. Melihat semua negara asal, kenaikan harga barang impor dari China paling tahan lama dan stabil. Namun, sejauh ini, data menunjukkan bahwa dibandingkan dengan besarnya tarif, kenaikan harga barang sangat kecil.

Temuan ini konsisten dengan pandangan saya bahwa sebagian besar peningkatan tarif tidak akan diteruskan kepada konsumen. Asumsi saya selama ini adalah bahwa konsumen harus menanggung sekitar sepertiga dari kenaikan harga yang disebabkan oleh peningkatan tarif, sementara sisanya akan ditanggung oleh pemasok asing dan importir AS. Oleh karena itu, jika tarif impor dinaikkan secara permanen sekitar 10%, saya memperkirakan ini akan menyebabkan tingkat inflasi pengeluaran konsumsi pribadi (PCE) tahun ini meningkat sebesar 0,3 poin persentase, dan tren kenaikan ini akan secara bertahap mereda dalam waktu sekitar satu tahun ke depan.

Saya masih bisa memikirkan beberapa alasan lain yang mungkin membatasi dampak pada konsumen. Pertama, laju pengenalan banyak tarif telah melambat, ditunda beberapa kali karena negosiasi yang terus berlangsung, yang mungkin memberi importir AS waktu untuk menggantikan pemasok domestik atau pemasok asing yang terkena tarif lebih rendah dengan produk jadi atau produk antara. Kedua, menghadapi perlambatan ekonomi yang saya gambarkan serta kemungkinan tarif dapat memberikan tekanan pada pengeluaran konsumen, produsen dan importir asing mungkin sedang mencari cara untuk mengendalikan harga untuk mempertahankan keberadaan mereka di rak toko dan mempertahankan pelanggan. Faktanya, perlambatan permintaan telah memperburuk persaingan di semua bisnis, dan konsumen mungkin akan mendapat manfaat. Terakhir, meskipun terdapat diskusi luas tentang gangguan rantai pasokan, dampak tarif pada rantai pasokan sangat berbeda dari situasi selama pandemi. Selama pandemi, rantai pasokan benar-benar terganggu: banyak pekerja tidak bekerja, pabrik kosong, dan gelombang Covid-19 menyerang secara asinkron di seluruh dunia. Sebagai perbandingan, dalam kasus tarif yang meningkat, kita jelas mengetahui asal produk, dan tidak ada masalah—perusahaan hanya berdebat tentang harga dan siapa yang akan menanggung tarif. Setelah masalah ini diselesaikan, barang akan mengalir secara alami di seluruh dunia, tetapi mungkin menggunakan rute yang berbeda.

Tentu saja, dampak tarif terhadap inflasi mungkin lebih besar dari yang saya perkirakan, tetapi ini tidak akan memengaruhi pandangan saya tentang dampaknya terhadap kebijakan moneter. Seperti yang telah saya tekankan berkali-kali, peningkatan tarif hanya merupakan lonjakan harga sekali saja dan tidak dapat terus-menerus mendorong inflasi. Tanpa adanya pemutusan ekspektasi inflasi dan percepatan pertumbuhan upah (yang saat ini belum kami lihat), tarif tidak akan dan tidak mungkin secara permanen mendorong tingkat inflasi. Apa artinya ini bagi kebijakan moneter? Penelitian menunjukkan bahwa gubernur bank sentral seharusnya - sebenarnya mereka juga melakukan - memeriksa dengan cermat guncangan tingkat harga untuk menghindari pengetatan kebijakan yang tidak perlu dalam periode saat ini yang merugikan ekonomi.

Isu kunci dalam kebijakan moneter saat ini adalah bagaimana kita dapat menilai potensi tingkat inflasi berdasarkan fundamental ekonomi—yaitu inflasi setelah dikurangi tarif. Staf Dewan Federal Reserve telah mulai bekerja untuk memperkirakan dampak tarif terhadap harga pengeluaran konsumsi pribadi (PCE). Dengan pendekatan ini, jika saya mengurangi dampak tarif yang diperkirakan dari data inflasi yang dilaporkan, saya menemukan bahwa angka inflasi selama beberapa bulan terakhir seharusnya sangat dekat dengan target 2% kita. Anda tidak akan mendengar saya mengatakan "tugas selesai", tetapi ini memberi tahu saya bahwa tingkat inflasi dasar berada di bawah level yang dilaporkan dan dekat dengan target kita.

Selain tarif, saya memperkirakan faktor lain tidak akan menyebabkan inflasi mengalami kenaikan berkelanjutan yang tidak diinginkan. Salah satu alasannya adalah tingkat pertumbuhan upah tenaga kerja yang telah menurun drastis dalam satu atau dua tahun terakhir, dan dengan lemahnya pasar tenaga kerja, saya memperkirakan pekerja tidak akan mampu mendapatkan kenaikan gaji yang signifikan di masa depan. Ditambah dengan tingkat pertumbuhan produktivitas yang stabil, tingkat inflasi seharusnya akan tetap sekitar 2%.

Selain itu, dua poin mendukung pandangan inflasi saya, yang telah saya bahas secara rinci dalam pidato prospek saya pada bulan Juni, sehingga saya hanya merangkum di sini. Masalah pertama adalah apakah saya akan melakukan kesalahan yang sama dengan yang saya dan rekan-rekan di Dewan Gubernur Federal Reserve (FED) buat pada tahun 2021 dan 2022, yaitu mengharapkan inflasi yang meningkat hanya bersifat sementara, sementara kenyataannya adalah berkelanjutan. Namun, berbeda dengan saat itu, saat ini tidak ada pandemi yang mengganggu pasokan tenaga kerja, barang, dan jasa secara global, dan pertumbuhan ekonomi saat ini perlahan melambat, bukan berkembang pesat. Perbedaan ini mengarah pada poin kedua saya, yaitu berbeda dengan ekspektasi inflasi masa depan yang meningkat pada tahun 2021 dan 2022, indikator ekspektasi inflasi yang saya perhatikan hari ini tetap kokoh.

Secara keseluruhan, tarif telah meningkatkan tingkat inflasi dan akan terus meningkatkan tingkat inflasi, menjadikannya sedikit lebih tinggi dari target 2% Dewan Gubernur Federal Reserve tahun ini, tetapi kebijakan seharusnya mengabaikan dampak tarif dan fokus pada tingkat inflasi yang mendasari, yang tampaknya mendekati target 2% Dewan Gubernur Federal Reserve, saya tidak berpikir ada faktor apa pun yang akan terus mendorong tingkat inflasi naik.

Saya berharap sekarang semua orang sudah melihat dengan sangat jelas, bukti perlambatan ekonomi, serta semua faktor yang saya sebutkan sebelumnya yang mempengaruhi aktivitas ekonomi, berarti bahwa risiko terhadap tujuan pekerjaan Komite Pasar Terbuka Federal (FOMC) semakin besar, cukup untuk mendorongnya untuk menyesuaikan posisi kebijakan moneter. Berdasarkan ringkasan proyeksi ekonomi bulan Juni, kisaran target suku bunga dana federal saat ini adalah 4,5% hingga 4,5%, 125 hingga 150 basis poin lebih tinggi dari perkiraan median peserta untuk suku bunga dana federal jangka panjang sebesar 3%. Meskipun terkadang saya mendengar seseorang berpendapat bahwa kebijakan hanya sedikit membatasi, tetapi itu bukan definisi saya tentang "sedikit".

Faktanya, masih ada jalan panjang yang harus dilalui untuk mencapai pengaturan kebijakan netral, yang sangat mempengaruhi penilaian saya tentang apakah saya harus bergerak ke arah itu lagi. Pada bulan Juni tahun ini, sebagian besar anggota FOMC percaya bahwa penurunan suku bunga kebijakan setidaknya dua kali pada tahun 2025 adalah tepat, dan sekarang hanya ada empat pertemuan tersisa. Saya juga percaya—saya berharap pandangan saya meyakinkan—risiko yang dihadapi ekonomi cenderung untuk segera menurunkan suku bunga. Jika pertumbuhan ekonomi dan pekerjaan melambat dengan cepat, dan perlu segera beralih ke pengaturan kebijakan yang lebih netral, maka menunggu hingga September atau bahkan akhir tahun ini, kita mungkin akan tertinggal dari kurva kebijakan yang tepat. Namun, jika kita menurunkan rentang target pada bulan Juli, dan data pekerjaan serta inflasi berikutnya menunjukkan pengurangan jumlah penurunan suku bunga, kita dapat memilih untuk mempertahankan kebijakan stabil pada satu atau beberapa pertemuan.

Oleh karena itu, saya berpikir bahwa akan wajar untuk menurunkan suku bunga kebijakan Komite Pasar Terbuka Federal sebesar 25 basis poin dua minggu dari sekarang. Melihat ke depan untuk tahun ini, jika seperti yang saya perkirakan, inflasi dasar tetap terjaga - data inflasi keseluruhan menunjukkan bahwa ekspektasi inflasi yang dihasilkan oleh tarif meningkat secara moderat dan sementara, dan tidak akan mempengaruhi ekspektasi inflasi - dan ekonomi terus tumbuh perlahan, saya akan mendukung penurunan lebih lanjut sebesar 25 basis poin, membuat kebijakan moneter menjadi netral.