ステーブルコイン：オンチェーンブロードマネー体系の興起と金融マップの再構築

概要

アメリカ国債を裏付けとしたステーブルコインは、新たなオンチェーンブロードマネー（M2）システムを構築しています。現在、主流のステーブルコインの流通量は2200-2560億ドルに達し、アメリカのM2（21.8兆ドル）の約1%を占めています。これらのステーブルコインの準備資産の約80%は、短期のアメリカ国債とリポ取引に配分されており、発行機関は主権債市場の重要な参加者となっています。

このトレンドは深遠な影響を与えています：

1. ステーブルコイン発行者は、短期米国債の主要な買い手となり、合計で1500-2000億ドルを保有しており、その規模は中規模の国と肩を並べることができます；

2. オンチェーン取引量が急増し、2024年には27.6兆ドルに達し、2025年には33兆ドルに達する見込みで、VisaとMastercardの合計を超える；

3. 新たに提案された財政政策により、公共債務は約3.3兆ドル増加する見込みであり、ステーブルコインはこの部分の新たな国債の重要な吸収力となることが期待されている；

4. 今後発表される規制により、短期国債が合法的な準備資産として明確に位置づけられ、財政拡張とステーブルコイン供給の基盤が制度化され、民間部門が公共赤字を吸収し、ドル流動性を世界に拡大するフィードバックメカニズムが形成される。

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ステーブルコインはどのようにブロードマネーを拡張するか

ステーブルコインの発行プロセスはシンプルですが、重要なマクロ経済的影響を持っています。

1. ユーザーは法定通貨ドルをステーブルコイン発行者に送信します；

2. 発行者は受け取った資金でアメリカ国債を購入し、同等の価値のステーブルコインを発行します；

3. 国債は発行者のバランスシートに担保資産として保留され、ステーブルコインはオンチェーンで自由に流通します。

このプロセスは、ある種の「通貨の複製」メカニズムを形成しました。基礎通貨（電信送金資金）は国債の購入に使用され、ステーブルコイン自体は普通預金のような支払い手段として使用されています。したがって、基礎通貨は変化していないものの、ブロードマネーは銀行システムの外で実際に拡張を実現しています。

現在、ステーブルコインはM2の1%を占めており、10ベーシスポイント上昇するごとに金融システムに約220億ドルの"影の流動性"が注入されるとされています。予測によれば、ステーブルコインの総量は2028年までに2兆ドルに達する見込みです。M2が変わらなければ、この規模はM2の約9%を占め、現在の機関専用マネーマーケットファンドの規模とほぼ同等になります。

立法により短期国債を強制的に準拠準備に組み込むことは、実際にはステーブルコインの拡大を自動的な国債の限界需要の源とする。 このメカニズムは債務ファイナンス部分を民営化し、ステーブルコインの発行者をシステム的な財政支援者に変える。同時に、オンチェーンのドル取引を通じてドルの国際化を新たな高みへと推進し、世界中のユーザーが従来の銀行システムにアクセスすることなくドルを保有し、取引できるようにする。

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異なるタイプの投資ポートフォリオへの影響

デジタル資産ポートフォリオにとって、ステーブルコインは暗号市場の基礎流動性層を構成しています。彼らは中央集権型取引所の取引ペアを支配し、DeFi貸出市場の主要な担保となり、デフォルトの記帳単位でもあります。その総供給量は、投資家の感情とリスク選好のリアルタイム指標として機能します。

注目すべきは、ステーブルコインの発行者が短期国債の利回り（現在は4.0%から4.5%）を得ることができるが、保有者には利息が支払われないことである。これは政府のマネーマーケットファンドとの間に構造的なアービトラージの違いを生じさせる。投資家がステーブルコインを保有することと、従来の現金ツールに参加することとの選択は、本質的には24/7の流動性と収益の間でのトレードオフである。

伝統的なドル資産配分者にとって、ステーブルコインは短期国債の持続的な需要源となりつつあります。現在の1500-2000億ドルの準備金は、財務省が新しい財政政策の下で2025会計年度の国債発行量の4分の1をほぼ吸収することができます。もし2028年までにステーブルコインの需要が1兆ドル拡大すれば、モデルは3ヶ月物国債利回りが6-12ベーシスポイント低下し、フロントエンドの利回り曲線が急勾配になり、企業の短期資金調達コストの低下に寄与すると予想しています。

ステーブルコインのマクロ経済への影響

アメリカ国債を支えるステーブルコインは、従来の銀行メカニズムを回避する通貨拡張のチャネルを導入しました。国債によって支えられた各ステーブルコインユニットは、底面の準備がまだ解放されていなくても、可処分の購買力が導入されたことと同等です。

さらに、ステーブルコインの流通速度は従来の預金口座をはるかに上回り、年間約150回です。高い採用率の地域では、これはインフレ圧力を増幅させる可能性があり、基礎貨幣が増加していなくてもそうです。現在、世界的にデジタルドルの貯蔵の好みは短期的なインフレの伝導を抑制していますが、同時にアメリカに長期的な外部ドル負債を蓄積させています。なぜなら、ますます多くのオンチェーン資産が最終的にアメリカの主権資産に対するオンチェーンの請求権に変わるからです。

ステーブルコインに対する3-6ヶ月期米国債の需要は、フロントエンドの利回り曲線に安定した、価格に敏感でない買い手を形成しました。この持続的な需要はbill-OISスプレッドを圧縮し、政策ツール（例えばIOERやRRP）の有効性を低下させました。ステーブルコインの流通量が増加するにつれて、同様の引き締め効果を達成するためには、より積極的な量的引き締めやより高い政策金利が必要になるかもしれません。

金融インフラの構造的変化

ステーブルコインのインフラの規模は今や無視できない。昨年、オンチェーンの送金総額は33兆ドルに達し、主要なクレジットカード会社の総額を上回った。ステーブルコインはほぼ即時の決済能力、プログラム可能性、そして超低コストの国際取引（最低0.05%）を持ち、従来の送金チャネル（6-14%）をはるかに上回っている。

同時に、ステーブルコインはDeFi借入の首選担保資産となり、65%以上のプロトコルローンをサポートしています。トークン化されたTビル——収益型で短期国債を追跡するオンチェーンツール——は急速に拡大しており、年成長率は400%を超えています。このトレンドは「二元ドルシステム」を生み出しており：取引に使われるゼロ金利通貨と保有に使われる有利息トークンで、現金と証券の境界をさらに曖昧にしています。

伝統的な銀行システムも反応し始めています。一部の大手銀行のCEOは、法律が許可され次第、銀行ステーブルコインを発行する意向を公に示しており、銀行システムが顧客の資金のオンチェーン移行に対する懸念を抱いていることを示しています。

より大きなシステミックリスクは、償還メカニズムから来ています。マネーマーケットファンドとは異なり、ステーブルコインは数分以内に清算を完了できます。デペッグなどの圧力状況が発生した場合、発行者はその日に数百億ドルの国債を売却する可能性があります。アメリカ国債市場は、このようなリアルタイムの売圧環境でストレステストを経験したことがなく、これがそのレジリエンスと連動性に挑戦をもたらしています。

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戦略的優先事項とフォローアップの観察結果

1. 通貨認知の再構築：ステーブルコインは新世代のユーロドルとして見なされるべきであり、規制から離れ、統計が難しく、しかし世界のドル流動性に強い影響力を持つ資金体系である；

2. 金利と国債の発行：米国債の短期金利は、ステーブルコインの発行ペースの影響をますます受けています。金利の異常や価格の歪みを識別するために、ステーブルコインの純増発と国債の一次入札を同時に追跡することをお勧めします；

3. ポートフォリオ構成：

   • 暗号投資家への提案：日常取引にはゼロ金利のステーブルコインを使用し、余剰資金はトークン化されたT-Bill製品に配分して利益を得る；

   • 伝統的な投資家に対して：ステーブルコインの発行者の株式およびその準備資産の収益に関連する構造化ノートに注目する；

4. システマティックリスク防止：大規模な償還の変動は、直接的に国債とレポ市場に伝播する可能性があります。リスク管理部門は、国債利率の急上昇、担保の逼迫、日中流動性危機を含む関連シナリオをシミュレーションする必要があります。

米国債を支えるステーブルコインはもはや暗号取引の便利なツールではありません。それらは急速にマクロな影響力を持つ"影の通貨"に進化しています——財政赤字の資金調達、金利構造の再構築、そして世界的にドルの流通方法を再構築しています。多資産投資家やマクロ戦略の策定者にとって、このトレンドを理解し対応することはもはや選択肢ではなく、緊急の課題となっています。