Illustration Représentant la loi GENIUS, Premier Projet de Loi Américain
gettyTout le monde dans le crypto-sphère est en émoi face aux implications du passage final de la "Loi sur l'orientation et l'établissement de l'innovation nationale pour les jetons stables américains" ou la "Loi GENIUS". J'ai passé en revue le texte de la loi qui a été signée la semaine dernière. Contrairement à ce que croient les promoteurs du projet de loi, les implications pour les actifs numériques connexes et l'économie sont très mitigées au mieux.
En tant que première législation à aborder directement une forme de crypto-actifs, cette loi est séminale. Bien sûr, mes propres compatriotes des diverses entreprises et organisations de blockchain sont ravis de cette loi. Il est préférable de tempérer votre enthousiasme en raison des détails de la loi.
Tout d'abord, l'acte se concentre sur les jetons stables de paiement, et pour d'autres fins. "Pour d'autres fins" pourrait couvrir un nombre non spécifié de fins. La constitution du Conseil de révision des jetons stables et la recherche sur les jetons stables non liés aux paiements ( la majeure partie de la valeur totale des jetons stables actuellement émis ), sur l'interopérabilité, sur de nouvelles méthodes de détection des violations de la lutte contre le blanchiment d'argent, et sur les effets des jetons stables émis à l'étranger pourraient être certaines de ces "autres fins."
Définitions Continuées
Cet acte clarifie la définition d'un Fournisseur de Services d'Actifs Numériques. La définition exclut explicitement les fournisseurs de portefeuilles, les vendeurs de protocoles blockchain, les protocoles DeFi, etc. La suppression de la confusion qui entourait les actions d'application antérieures, qui rendaient toutes ces activités suspectes, est un énorme soulagement pour ces acteurs. Ouf ! Les échanges sont toujours dans le champ d'application.
Les stablecoins de paiement doivent respecter la loi. Le gel, la destruction, la saisie et le blocage des transferts doivent être appliqués par un "ordre légal". Cela ne peut pas être mis en œuvre par des stablecoins basés sur ERC-20. C'est bien sûr une abomination pour les âmes libres de l'univers décentralisé. Cela figure dans la loi, toute non-conformité à un ordre légal entraîne d'énormes amendes quotidiennes et emprisonnements. De plus, pour ceux qui disent que la technologie n'a pas d'importance, les cas d'utilisation commerciale au détriment de la technologie semblent ignorer le fait que des capacités de base intégrées dans les fondations techniques sont nécessaires AVANT que des cas d'utilisation commerciale puissent se concrétiser. Regardez ce que la norme ERC-20 et les mises en œuvre gratuites ont déchaîné sur le monde.
PLUS POUR VOUSLes émetteurs de stablecoins de paiement doivent être réglementés par une agence fédérale, principalement l'OCC ou d'autres régulateurs au niveau fédéral. Il existe un autre niveau pour les stablecoins de paiement au niveau des États qui doivent être réglementés par les régulateurs d'État. La limite pour les émetteurs au niveau des États est de 10 milliards de dollars et les émetteurs fédéraux sont limités à 50 milliards de dollars. Il y a certaines dispositions dans le projet de loi pour la migration des émetteurs de stablecoins réglementés par l'État vers des émetteurs réglementés au niveau fédéral.
D'autres détails, y compris les violations de ces limites, sont renvoyés à un Conseil de Révision des Stablecoins, créant ainsi un ensemble de règles ouvertes. La loi évoque constamment le Conseil de Révision et le Secrétaire au Trésor, qui est le leader du Conseil de Révision des Stablecoins, leur donnant une grande marge de manœuvre pour établir des règles.
Selon cette loi, ni USDT ni USDC ne remplissent encore les critères pour être considérés comme des stablecoins de paiement américains. USDT parce que Tether est basé à l'étranger, USDC n'a pas encore de charte bancaire. Cependant, une disposition de port sûr pourrait permettre à Circle de ne pas être inquiété pendant que leur charte est en attente. Dès que USDC sera approuvé par l'OCC, ils ne seront instantanément plus en conformité avec la loi, car USDC a une émission de plus de 50 milliards de dollars. Comme nous pouvons le voir, les stablecoins actuels ne sont généralement pas utilisés pour les paiements.
Où sont les stablecoins de paiement ?
Les stablecoins de paiement désignent un actif numérique conçu pour être utilisé comme moyen de paiement ou de règlement ; et l'émetteur est obligé de convertir, racheter ou racheter pour un montant fixe de valeur monétaire. Cela représente également que l'émetteur maintiendra, ou créera une attente raisonnable qu'il maintiendra une valeur stable. En d'autres termes, le stablecoin de paiement doit être utilisé pour le paiement et doit être stable par rapport à une monnaie. Un tel stablecoin n'est PAS une monnaie fiduciaire, ni un dépôt bancaire, ni un stablecoin tokenisé d'un dépôt bancaire tel que Kinexsys de JP Morgan.
Il n'est pas clair que l'utilisation actuelle de l'USDT et de l'USDC entre dans la définition des "stablecoins de paiement". De tels usages de paiement ne peuvent pas être distingués de leur usage le plus fréquent, qui est de détenir des USD stables au lieu de monnaies nationales volatiles ou de servir de lieu de stationnement stable et d'ancre dans les AMM basés sur des swaps et d'autres opérations d'arbitrage quotidien de crypto-monnaies volatiles. Les USD stables peuvent être un terme inapproprié, car le USD a chuté en valeur au cours des derniers mois par rapport à un panier de devises.
Stabilité Des Stablecoins
Tout stablecoin dont la fonction de base est la stabilité par rapport à une devise fiat unique ne peut être assuré que par la détention de réserves liquides libellées dans cette monnaie fiat. Pour les stablecoins basés sur le USD, l'acte exige explicitement que cela soit de l'argent liquide, des bons du Trésor arrivant à échéance dans 93 jours ou moins et des pensions ainsi que des pensions inversées basées sur ces instruments. L'acte met également en garde contre le risque de concentration. Des portions significatives de ces réserves ne peuvent pas être détenues dans une seule institution. Nous avons déjà vu ce scénario se dérouler lors de l'effondrement de SVB, qui custodiait plus de 3 milliards de dollars d'actifs de Circle. Ce n'est qu'une expansion de dernière minute par la FDIC de la limite à "illimitée" qui a sauvé Circle et de nombreuses autres startups.
Un Stablecoin fonctionne comme l'une des représentations de la monnaie fiduciaire sur laquelle il est basé. Aux États-Unis, cela serait le dollar américain. Les autres formes disponibles pour les participants de détail sont les dépôts bancaires et les billets de banque. Le prix parité, c'est-à-dire le prix entre les différentes représentations, lie toutes ces formes à l'unicité de la monnaie. La parité est de 1:1, c'est-à-dire qu'un dollar de dépôts bancaires est égal à un dollar de monnaie. Les Stablecoins doivent suivre cela. Le professeur Mehrling a discuté de cela dans une perspective monétaire des stablecoins. Il n'y a pas de discussion sur la parité dans l'acte.
Une Ruée Sur Les Stablecoins
Les réserves qui sont un point de contact entre les stablecoins et les marchés traditionnels sont l'endroit où le risque de contagion peut commencer. La restriction de rachat des fonds monétaires par BNP Paribas (mon ancien employeur) en 2007 a préfiguré la crise financière de 2008. Une ruée sur un émetteur de stablecoin pourrait initier une vente rapide des réserves, y compris des bons du Trésor à court terme. Une boucle de rétroaction négative sur ce type d'acte peut se propager à plusieurs actifs, car les bons du Trésor sont la base des marchés à revenu fixe et de crédit. Nous avons vu que seul des bazookas avec une puissance de feu énorme à travers le soutien à l'achat d'une institution comme la Fed peuvent stopper cette hémorragie. Ce sont des scénarios raisonnables pour évaluer le risque de tout émetteur de stablecoin. De plus, les stablecoins ne sont pas protégés par la FDIC, ce qui peut provoquer une panique parmi les investisseurs de détail en très peu de temps, peut-être même en quelques minutes. La Fed devra intervenir pour éviter l'effondrement du système financier plus large.
Comment les émetteurs gagnent-ils de l'argent ?
Aucun grand émetteur de Stablecoins ne paie actuellement d'intérêts. La plupart des bénéfices réalisés par les émetteurs proviennent de la différence de rendement entre l'émission d'un stablecoin à zéro intérêt et les réserves qu'ils détiennent. C'est l'exemple classique de l'argent des autres générant des bénéfices pour votre entreprise. Dans le cas de Tether, ce paiement s'élève à des milliards et génère le plus d'argent par employé de toute entreprise, à l'exception d'entreprises obscures telles que le trafic de drogue ou d'autres activités illicites. Si nous avions des taux d'intérêt négatifs sur les Treasuries ou d'autres actifs numériques qualifiés, cette source de yield farming par les émetteurs se tarirait. Les émetteurs devront augmenter leurs frais, ils pourraient également glisser vers des entreprises déficitaires.
Les 48 pages de la loi portent sur la seniorité des réclamations des jetons stables, des directives sur la garde, le mélange d'actifs et d'autres idées issues de la finance traditionnelle.
Le Génie de l'Acte
Il s'agit de convaincre l'univers crypto qu'il est bénéfique pour eux tout en faisant progresser les institutions traditionnelles pour l'émission, la garde et l'échange des stablecoins. Les institutions bancaires ou non bancaires qui ont déjà des chartes bancaires, une échelle et un savoir-faire pour l'intégration des clients, la LBC et le KYC sont les gagnants. Il s'agit de permettre à une forme de monnaie privée de voir le jour et d'exclure l'émission de CBDC. Il s'agit de rester relativement silencieux sur le prix par rapport au dollar qui n'est que sous-entendu. Il s'agit de convaincre le monde que la vélocité de la monnaie libérée par le règlement quasi instantané à faible coût n'aura pas d'implications sur la politique monétaire.
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La loi GENIUS, Lire entre les lignes
gettyTout le monde dans le crypto-sphère est en émoi face aux implications du passage final de la "Loi sur l'orientation et l'établissement de l'innovation nationale pour les jetons stables américains" ou la "Loi GENIUS". J'ai passé en revue le texte de la loi qui a été signée la semaine dernière. Contrairement à ce que croient les promoteurs du projet de loi, les implications pour les actifs numériques connexes et l'économie sont très mitigées au mieux.
En tant que première législation à aborder directement une forme de crypto-actifs, cette loi est séminale. Bien sûr, mes propres compatriotes des diverses entreprises et organisations de blockchain sont ravis de cette loi. Il est préférable de tempérer votre enthousiasme en raison des détails de la loi.
Tout d'abord, l'acte se concentre sur les jetons stables de paiement, et pour d'autres fins. "Pour d'autres fins" pourrait couvrir un nombre non spécifié de fins. La constitution du Conseil de révision des jetons stables et la recherche sur les jetons stables non liés aux paiements ( la majeure partie de la valeur totale des jetons stables actuellement émis ), sur l'interopérabilité, sur de nouvelles méthodes de détection des violations de la lutte contre le blanchiment d'argent, et sur les effets des jetons stables émis à l'étranger pourraient être certaines de ces "autres fins."
Définitions Continuées
Cet acte clarifie la définition d'un Fournisseur de Services d'Actifs Numériques. La définition exclut explicitement les fournisseurs de portefeuilles, les vendeurs de protocoles blockchain, les protocoles DeFi, etc. La suppression de la confusion qui entourait les actions d'application antérieures, qui rendaient toutes ces activités suspectes, est un énorme soulagement pour ces acteurs. Ouf ! Les échanges sont toujours dans le champ d'application.
Les stablecoins de paiement doivent respecter la loi. Le gel, la destruction, la saisie et le blocage des transferts doivent être appliqués par un "ordre légal". Cela ne peut pas être mis en œuvre par des stablecoins basés sur ERC-20. C'est bien sûr une abomination pour les âmes libres de l'univers décentralisé. Cela figure dans la loi, toute non-conformité à un ordre légal entraîne d'énormes amendes quotidiennes et emprisonnements. De plus, pour ceux qui disent que la technologie n'a pas d'importance, les cas d'utilisation commerciale au détriment de la technologie semblent ignorer le fait que des capacités de base intégrées dans les fondations techniques sont nécessaires AVANT que des cas d'utilisation commerciale puissent se concrétiser. Regardez ce que la norme ERC-20 et les mises en œuvre gratuites ont déchaîné sur le monde.
PLUS POUR VOUSLes émetteurs de stablecoins de paiement doivent être réglementés par une agence fédérale, principalement l'OCC ou d'autres régulateurs au niveau fédéral. Il existe un autre niveau pour les stablecoins de paiement au niveau des États qui doivent être réglementés par les régulateurs d'État. La limite pour les émetteurs au niveau des États est de 10 milliards de dollars et les émetteurs fédéraux sont limités à 50 milliards de dollars. Il y a certaines dispositions dans le projet de loi pour la migration des émetteurs de stablecoins réglementés par l'État vers des émetteurs réglementés au niveau fédéral.
D'autres détails, y compris les violations de ces limites, sont renvoyés à un Conseil de Révision des Stablecoins, créant ainsi un ensemble de règles ouvertes. La loi évoque constamment le Conseil de Révision et le Secrétaire au Trésor, qui est le leader du Conseil de Révision des Stablecoins, leur donnant une grande marge de manœuvre pour établir des règles.
Selon cette loi, ni USDT ni USDC ne remplissent encore les critères pour être considérés comme des stablecoins de paiement américains. USDT parce que Tether est basé à l'étranger, USDC n'a pas encore de charte bancaire. Cependant, une disposition de port sûr pourrait permettre à Circle de ne pas être inquiété pendant que leur charte est en attente. Dès que USDC sera approuvé par l'OCC, ils ne seront instantanément plus en conformité avec la loi, car USDC a une émission de plus de 50 milliards de dollars. Comme nous pouvons le voir, les stablecoins actuels ne sont généralement pas utilisés pour les paiements.
Où sont les stablecoins de paiement ?
Les stablecoins de paiement désignent un actif numérique conçu pour être utilisé comme moyen de paiement ou de règlement ; et l'émetteur est obligé de convertir, racheter ou racheter pour un montant fixe de valeur monétaire. Cela représente également que l'émetteur maintiendra, ou créera une attente raisonnable qu'il maintiendra une valeur stable. En d'autres termes, le stablecoin de paiement doit être utilisé pour le paiement et doit être stable par rapport à une monnaie. Un tel stablecoin n'est PAS une monnaie fiduciaire, ni un dépôt bancaire, ni un stablecoin tokenisé d'un dépôt bancaire tel que Kinexsys de JP Morgan.
Il n'est pas clair que l'utilisation actuelle de l'USDT et de l'USDC entre dans la définition des "stablecoins de paiement". De tels usages de paiement ne peuvent pas être distingués de leur usage le plus fréquent, qui est de détenir des USD stables au lieu de monnaies nationales volatiles ou de servir de lieu de stationnement stable et d'ancre dans les AMM basés sur des swaps et d'autres opérations d'arbitrage quotidien de crypto-monnaies volatiles. Les USD stables peuvent être un terme inapproprié, car le USD a chuté en valeur au cours des derniers mois par rapport à un panier de devises.
Stabilité Des Stablecoins
Tout stablecoin dont la fonction de base est la stabilité par rapport à une devise fiat unique ne peut être assuré que par la détention de réserves liquides libellées dans cette monnaie fiat. Pour les stablecoins basés sur le USD, l'acte exige explicitement que cela soit de l'argent liquide, des bons du Trésor arrivant à échéance dans 93 jours ou moins et des pensions ainsi que des pensions inversées basées sur ces instruments. L'acte met également en garde contre le risque de concentration. Des portions significatives de ces réserves ne peuvent pas être détenues dans une seule institution. Nous avons déjà vu ce scénario se dérouler lors de l'effondrement de SVB, qui custodiait plus de 3 milliards de dollars d'actifs de Circle. Ce n'est qu'une expansion de dernière minute par la FDIC de la limite à "illimitée" qui a sauvé Circle et de nombreuses autres startups.
Un Stablecoin fonctionne comme l'une des représentations de la monnaie fiduciaire sur laquelle il est basé. Aux États-Unis, cela serait le dollar américain. Les autres formes disponibles pour les participants de détail sont les dépôts bancaires et les billets de banque. Le prix parité, c'est-à-dire le prix entre les différentes représentations, lie toutes ces formes à l'unicité de la monnaie. La parité est de 1:1, c'est-à-dire qu'un dollar de dépôts bancaires est égal à un dollar de monnaie. Les Stablecoins doivent suivre cela. Le professeur Mehrling a discuté de cela dans une perspective monétaire des stablecoins. Il n'y a pas de discussion sur la parité dans l'acte.
Une Ruée Sur Les Stablecoins
Les réserves qui sont un point de contact entre les stablecoins et les marchés traditionnels sont l'endroit où le risque de contagion peut commencer. La restriction de rachat des fonds monétaires par BNP Paribas (mon ancien employeur) en 2007 a préfiguré la crise financière de 2008. Une ruée sur un émetteur de stablecoin pourrait initier une vente rapide des réserves, y compris des bons du Trésor à court terme. Une boucle de rétroaction négative sur ce type d'acte peut se propager à plusieurs actifs, car les bons du Trésor sont la base des marchés à revenu fixe et de crédit. Nous avons vu que seul des bazookas avec une puissance de feu énorme à travers le soutien à l'achat d'une institution comme la Fed peuvent stopper cette hémorragie. Ce sont des scénarios raisonnables pour évaluer le risque de tout émetteur de stablecoin. De plus, les stablecoins ne sont pas protégés par la FDIC, ce qui peut provoquer une panique parmi les investisseurs de détail en très peu de temps, peut-être même en quelques minutes. La Fed devra intervenir pour éviter l'effondrement du système financier plus large.
Comment les émetteurs gagnent-ils de l'argent ?
Aucun grand émetteur de Stablecoins ne paie actuellement d'intérêts. La plupart des bénéfices réalisés par les émetteurs proviennent de la différence de rendement entre l'émission d'un stablecoin à zéro intérêt et les réserves qu'ils détiennent. C'est l'exemple classique de l'argent des autres générant des bénéfices pour votre entreprise. Dans le cas de Tether, ce paiement s'élève à des milliards et génère le plus d'argent par employé de toute entreprise, à l'exception d'entreprises obscures telles que le trafic de drogue ou d'autres activités illicites. Si nous avions des taux d'intérêt négatifs sur les Treasuries ou d'autres actifs numériques qualifiés, cette source de yield farming par les émetteurs se tarirait. Les émetteurs devront augmenter leurs frais, ils pourraient également glisser vers des entreprises déficitaires.
Les 48 pages de la loi portent sur la seniorité des réclamations des jetons stables, des directives sur la garde, le mélange d'actifs et d'autres idées issues de la finance traditionnelle.
Le Génie de l'Acte
Il s'agit de convaincre l'univers crypto qu'il est bénéfique pour eux tout en faisant progresser les institutions traditionnelles pour l'émission, la garde et l'échange des stablecoins. Les institutions bancaires ou non bancaires qui ont déjà des chartes bancaires, une échelle et un savoir-faire pour l'intégration des clients, la LBC et le KYC sont les gagnants. Il s'agit de permettre à une forme de monnaie privée de voir le jour et d'exclure l'émission de CBDC. Il s'agit de rester relativement silencieux sur le prix par rapport au dollar qui n'est que sous-entendu. Il s'agit de convaincre le monde que la vélocité de la monnaie libérée par le règlement quasi instantané à faible coût n'aura pas d'implications sur la politique monétaire.