Cycle de Halving du Bitcoin : Analyse de l'équilibre offre-demande et des tendances du marché

La quatrième Halving de Bitcoin approche, et nous pensons qu'il faut être prudent face aux résultats des recherches sur les cycles passés. En raison de la petite taille de l'échantillon, il est difficile de généraliser ses modèles pour l'avenir. Le lancement de l'ETF Bitcoin au comptant aux États-Unis a remodelé la dynamique du marché, établissant un nouveau point d'appui pour la demande de BTC, rendant ce cycle unique. Nous pensons que la tendance actuelle des prix n'est que le début d'un marché haussier à long terme, et qu'il est nécessaire d'augmenter encore pour atteindre un équilibre entre l'offre et la demande.

Il reste un peu plus d'un mois avant la quatrième Halving de Bitcoin. Cela réduira la récompense de l'émission de jetons Bitcoin pour les mineurs de 6,25 BTC par bloc à 3,125 BTC. Bien que l'étude des cycles de Halving passés puisse fournir des références pour les tendances de prix potentielles, le nombre d'événements des trois précédentes Halvings est trop faible pour établir un modèle clair ou faire des prédictions précises sur l'impact du Halving.

L'apparition des ETF BTC au comptant aux États-Unis a fondamentalement changé le paysage du marché du Bitcoin. En seulement deux mois, ses flux nets ont atteint des milliards de dollars, modifiant de façon irréversible l'environnement du marché. Les principaux investisseurs institutionnels peuvent désormais investir par le biais de ces outils, et l'impact de ce Halving sur le Bitcoin pourrait ne pas être reflété avec précision par rapport aux trois cycles précédents. Nous pensons qu'il est plus important de comprendre la situation actuelle de l'offre et de la demande technique, ce qui aidera à mieux évaluer le potentiel de développement du Bitcoin.

Depuis le début de 2020, la quantité de Bitcoin disponible à la négociation a diminué de manière continue, ce qui représente un changement significatif par rapport aux cycles précédents. Cependant, des données récentes montrent qu depuis le début du quatrième trimestre de l'année dernière, l'offre active de BTC a considérablement augmenté de 1,3 million de jetons, tandis que le nombre de Bitcoins nouvellement minés pendant la même période n'était que d'environ 150 000 jetons. Bien que la capacité du marché à absorber l'offre ait été améliorée, nous recommandons de ne pas simplifier à outrance les interactions complexes entre ces dynamiques de marché.

Tous les 210 000 blocs minés, la récompense des mineurs de Bitcoin sera réduite de moitié, ce qui se produit environ tous les quatre ans. Cette prochaine réduction de moitié est prévue pour se produire à la mi-avril, ce qui fera passer l'émission quotidienne de Bitcoin d'environ 900 jetons à 450 jetons, et le taux d'émission annuel de 1,8 % à 0,9 %. Après la réduction de moitié, la production mensuelle de Bitcoin sera d'environ 13 500 jetons, et la production annuelle sera d'environ 164 250 jetons.

Le mécanisme de Halving se poursuivra jusqu'à ce que les 21 millions de Bitcoin soient entièrement minés, ce qui devrait être réalisé vers 2140. La signification du Halving réside dans l'augmentation de l'attention portée à l'unicité du Bitcoin : un plan d'approvisionnement fixe et déflationniste qui finit par établir une limite d'approvisionnement. Cette caractéristique est souvent sous-estimée. Contrairement aux biens physiques, l'approvisionnement en Bitcoin est inélastique et ne change pas en fonction des variations de prix. De plus, le Bitcoin est un actif en croissance, dont l'utilité du réseau augmente avec le nombre d'utilisateurs, influençant directement la valeur du jeton.

L'analyse de l'impact des cycles de Halving sur la performance du Bitcoin présente des limites, car nous n'avons connu que trois événements de Halving. Les études antérieures sur la corrélation entre le Halving et les prix doivent être interprétées avec prudence, étant donné que la taille de l'échantillon est trop petite pour tirer des conclusions générales. Il est nécessaire d'avoir davantage de cycles de Halving pour porter un jugement plus solide sur les modèles de réaction du Bitcoin. De plus, la corrélation n'est pas synonyme de causalité, car des facteurs tels que le sentiment du marché, les tendances d'adoption et les conditions macroéconomiques peuvent également provoquer des fluctuations de prix.

La performance de Bitcoin lors des événements de Halving précédents dépendait probablement de l'environnement spécifique de l'époque, ce qui pourrait expliquer les différences de prix énormes entre les différents cycles. Dans les 60 jours précédant le premier Halving en novembre 2012, le prix est resté relativement stable, tandis qu'avant le deuxième et le troisième Halving en juillet 2016 et mai 2020, le prix de Bitcoin a respectivement augmenté de 45 % et 73 %.

Les effets du premier Halving ne se sont réellement manifestés qu'au début de 2013, lorsque la politique d'assouplissement quantitatif de la Réserve fédérale et la crise du plafond de la dette américaine se chevauchaient. En 2016, le Brexit a suscité des inquiétudes concernant les finances du Royaume-Uni et de l'Europe, devenant un catalyseur pour l'achat de Bitcoin. La frénésie des ICO en 2017 a prolongé cette tendance. Au début de 2020, les banques centrales et les gouvernements du monde entier ont réagi à la pandémie avec des mesures de stimulation sans précédent, augmentant à nouveau considérablement la liquidité de Bitcoin.

Les ETF Bitcoin au comptant aux États-Unis sont en train de remodeler la dynamique du marché, établissant un nouveau point de soutien pour la demande de Bitcoin. Par le passé, la liquidité a été le principal obstacle à la hausse des prix, les principaux acteurs du marché poussant à la vente lorsqu'ils sortaient de positions longues. Aujourd'hui, les flux vers les ETF devraient absorber la majeure partie de l'offre de manière progressive et continue. Le volume quotidien moyen des transactions BTC au comptant des ETF est d'environ 4 à 5 milliards de dollars, représentant 15 à 20 % du volume total des transactions des bourses centralisées dans le monde, offrant ainsi une liquidité suffisante aux institutions. À long terme, cette demande stable pourrait avoir un impact positif sur le prix du Bitcoin, créant un marché plus équilibré et moins volatil.

Les ETF Bitcoin au comptant américains ont attiré 9,6 milliards de dollars de flux nets au cours des deux derniers mois, portant les actifs totaux sous gestion à 55 milliards de dollars. Les BTC détenus par ces ETF (180 000 pièces) ont enregistré une croissance nette cumulative presque trois fois supérieure à l'offre nouvelle générée par les mineurs pendant la même période (55 000 pièces). Tous les ETF Bitcoin au comptant dans le monde détiennent actuellement environ 1,1 million de jetons Bitcoin, représentant 5,8 % de l'offre totale en circulation.

À moyen terme, les ETF pourraient maintenir voire augmenter leur liquidité actuelle, car les grandes sociétés de courtage n'ont pas encore promu ces produits auprès de leurs clients. Étant donné qu'il y a encore plus de 6 000 milliards de dollars de fonds dans les fonds du marché monétaire américain, ainsi que la baisse des taux d'intérêt à venir, il pourrait y avoir une grande quantité de capital inactif entrant dans cette catégorie d'actifs cette année.

Il est important de noter que le problème de concentration des Bitcoin détenus par les ETF ne constitue pas un risque de stabilité pour le réseau, car le simple fait de détenir des Bitcoin ne peut pas influencer un réseau décentralisé ou contrôler ses nœuds. De plus, les institutions financières ne peuvent actuellement pas offrir de dérivés basés sur ces ETF. Une fois que ces dérivés seront disponibles, cela pourrait modifier la structure du marché des grands participants. Cependant, l'approbation des régulateurs pourrait encore prendre quelques mois.

Si l'on suppose que le rythme des nouvelles entrées dans les ETF américains ralentit de 6 milliards de dollars en février à un état stable de 1 milliard de dollars d'entrées nettes par mois, un modèle simple montre que le prix moyen du Bitcoin devrait être proche de 74 000 dollars, par rapport aux environ 13 500 BTC (Halving) minés chaque mois. Cependant, ce modèle ignore le fait que les mineurs ne sont pas la seule source d'approvisionnement en Bitcoin sur le marché. En réalité, le déséquilibre entre les nouveaux Bitcoins minés et les entrées dans les ETF n'est qu'une petite partie d'une tendance d'approvisionnement cyclique à long terme.

Une méthode pour mesurer l'offre de Bitcoin négociable consiste à calculer la différence entre l'offre en circulation (19,65 millions de BTC) et l'offre illiquide. Selon les données de Glassnode, le niveau d'offre de Bitcoin disponible a montré une tendance à la baisse au cours des quatre dernières années, passant d'un pic de 5,3 millions de BTC au début de 2020 à actuellement 4,6 millions de BTC. Cela contraste fortement avec la tendance à la hausse constante de l'offre disponible observée lors des trois précédents Halving.

À première vue, la baisse de la disponibilité des transactions en Bitcoin semble être l'un des principaux soutiens techniques de sa performance, en particulier dans le contexte d'une nouvelle demande institutionnelle apportée par les ETF. Cependant, compte tenu de la réduction imminente de l'offre de nouveaux Bitcoins en circulation, ces dynamiques d'offre et de demande suggèrent que le marché pourrait se resserrer à court terme. Cependant, ce cadre ne parvient pas à capturer complètement la complexité des dynamiques de liquidité du marché du Bitcoin, en particulier parce que l'"offre non liquide" n'est pas équivalente à une offre statique.

Les investisseurs ne devraient pas ignorer plusieurs facteurs clés pouvant influencer la pression de vente :

1. Tous les Bitcoin avec une faible liquidité ne sont pas "bloqués". Les détenteurs à long terme (détenant depuis plus de 155 jours, représentant 83,5 %) peuvent être moins sensibles aux variations de prix, mais certains d'entre eux peuvent quand même réaliser des bénéfices lorsque le prix augmente.

2. Certains détenteurs, bien qu'ils ne prévoient pas de vendre pour le moment, pourraient fournir de la liquidité en utilisant le Bitcoin comme garantie, ce qui affecte dans une certaine mesure les propriétés de "non-liquidité" de ces Bitcoins.

3. Les mineurs pourraient vendre des réserves (le total actuel des mineurs publics et privés est de 1,8 million de BTC) pour développer leurs activités ou couvrir leurs coûts.

4. Environ 3 millions de BTC de détention à court terme n'est pas négligeable, avec la volatilité des prix, les spéculateurs pourraient réaliser des bénéfices en sortant.

Si l'on ne prend pas en compte ces sources d'approvisionnement importantes, l'idée selon laquelle le Halving et la demande d'ETF conduiront forcément à une rareté est trop simpliste. Une évaluation plus complète est nécessaire pour déterminer la véritable dynamique de l'offre et de la demande derrière le prochain événement de Halving.

Bien que le Bitcoin ait été inclus dans un ETF, la vitesse de croissance de l'offre en circulation active (les Bitcoins ayant été transférés au cours des 3 derniers mois) a largement dépassé le montant total des flux entrant dans l'ETF. Depuis le quatrième trimestre de l'année dernière, l'offre active de BTC a augmenté de 1,3 million de jetons, tandis que le nombre de Bitcoins nouvellement minés n'est que d'environ 150 000.

Une partie de l'offre active provient des mineurs eux-mêmes, qui pourraient vendre des réserves, à la fois pour tirer parti des tendances des prix et pour établir de la liquidité en cas de baisse des revenus. Cependant, entre le 1er octobre 2023 et le 11 mars 2024, le solde net des portefeuilles de mineurs n'a diminué que de 20 471 Bitcoins, ce qui signifie que l'offre de Bitcoin récemment active provient principalement d'autres sources.

Au cours des cycles précédents, la variation de l'offre active a dépassé de plus de cinq fois la vitesse de croissance des nouveaux Bitcoins minés. Dans les cycles de 2017 et 2021, l'offre active a presque doublé, augmentant de 3,2 millions de jetons en 11 mois et de 2,3 millions de jetons en 7 mois. En comparaison, le nombre de nouveaux Bitcoins minés pendant la même période était d'environ 600 000 jetons et 200 000 jetons.

En même temps, durant cette période, l'offre inaktive de Bitcoin (des Bitcoin qui n'ont pas été déplacés depuis plus d'un an) a diminué pendant trois mois consécutifs, ce qui pourrait indiquer que les détenteurs à long terme commencent à vendre. Au cours des cycles de 2017 et 2021, il y a eu environ un an entre le moment où l'offre inaktive a atteint un pic et le moment où le prix le plus élevé du cycle a été atteint. Le nombre de Bitcoin inactifs dans le cycle actuel semble avoir atteint un pic en décembre 2023.

Cependant, il n'est pas encore clair combien de ces Bitcoins ont été transférés vers les échanges (vendus), verrouillés sur des ponts inter-chaînes ou utilisés pour d'autres transactions financières. Selon les données de Glassnode, bien que le volume des Bitcoins transférés vers les échanges ait doublé cette année, le solde des Bitcoins sur les échanges a en revanche diminué de 80 000 unités. Cela indique qu'en plus des ETF, d'autres pools de capitaux compensent l'augmentation des transferts des détenteurs à long et à court terme vers les échanges.

En fait, la dynamique de l'offre et de la demande sur le marché au comptant ne reflète qu'une partie des flux de capitaux. Le Bitcoin présente un effet multiplicateur des dérivés similaire à celui des matières premières, la valeur nominale des dérivés de Bitcoin non réglés étant clairement supérieure à la valeur de marché des Bitcoins physiques. Étant donné que le marché des dérivés a multiplié par plusieurs fois le volume des transactions au comptant, une analyse des données des bourses publiques au comptant ne peut pas refléter complètement la véritable liquidité et l'adoption dans l'économie du Bitcoin.

Ainsi, bien que l'augmentation de l'activité des Bitcoins "dormants" corresponde aux précédents sommets du marché haussier, la dynamique exacte de l'interaction entre l'offre et la demande reste incertaine dans l'environnement actuel.

Ce cycle pourrait être différent. L'afflux net quotidien continu des ETF Bitcoin au comptant aux États-Unis va