Lancement de la transformation physique des demandes et des remboursements pour l'ETF Spot Bitcoin et Ethereum.

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Source : bitcoinist

La Commission américaine des valeurs mobilières (SEC) progresse progressivement dans la réforme structurelle des ETF Bitcoin et Ethereum. Auparavant, cinq produits cotés sur la Bourse Cboe BZX avaient simultanément demandé de passer de leur mode de rachat uniquement en espèces à un mécanisme de rachat en nature, un mécanisme qui est déjà largement utilisé dans les ETF de marchandises et d'actions.

Les documents soumis plus tard dans la soirée du 22 juillet couvrent l'ETF Bitcoin ARK 21Shares et l'ETF Ethereum Core 21Shares (tous deux inclus dans la modification n° 3 de SR-CboeBZX-2025-010), le fonds Bitcoin WisdomTree (modification n° 1 de SR-CboeBZX-2025-033), ainsi que le fonds Bitcoin Wise Origin de Fidelity et le fonds Ethereum de Fidelity (modification n° 1 de SR-CboeBZX-2025-023).

Chaque amendement a modifié les termes de l'utilisation de la soumission de liquidités en espèces dans le document approuvé début 2024, remplaçant par l'expression "transactions en espèces ou en nature", et a ajouté un processus de règlement détaillé pour le transfert direct de Bitcoin ou d'Ethereum entre le dépositaire du trust et les participants autorisés.

L'analyste ETF de Bloomberg, James Seyffart, a été le premier à découvrir cette action conjointe. Il a informé ses fans sur la plateforme X que ces 5 documents sont "un autre signal positif que les ETF Bitcoin et Ethereum pourraient obtenir le droit de rachat en nature… Cela indique que la SEC fait des progrès internes et pourrait être en train d'ajuster les détails."

Pour éviter toute confusion, il a ajouté : "Non, cela ne concerne pas les investisseurs de détail ou ordinaires échangeant des actifs sous-jacents contre des parts d'ETF, et vice versa. Cela ne s'applique qu'aux participants autorisés (c'est-à-dire aux grandes institutions de Wall Street et aux teneurs de marché)... Cela améliorera l'efficacité des ETF de crypto-monnaies existants et futurs. Mais la grande majorité des gens ne remarquera même pas la différence, car les produits actuellement sur le marché ont déjà une efficacité de négociation très élevée. Cet ajustement permettra aux ETP de crypto-monnaies d'être traités sur un pied d'égalité avec d'autres ETP.

En parlant de la possibilité pour les investisseurs particuliers d'utiliser un processus de rachat physique à l'avenir, Seyffart a ajouté : « Si nous pouvons voir que les consommateurs peuvent échanger des parts d'ETF contre de l'ETH réel en fonction de certains seuils, ce serait très significatif. Personnellement, je pense que ce type de mécanisme de rachat sera finalement réalisé, mais cela pourrait prendre un certain temps. Allons-y étape par étape, certains ETF de l'or ont déjà réalisé cela.

Lorsque l'ETP Bitcoin au comptant a été approuvé en janvier 2024, la SEC a imposé un mode de souscription et de rachat en espèces : les participants autorisés injectent des dollars dans le fonds, qui achète ensuite des cryptomonnaies sur le marché au comptant ; lors du rachat, l'opération est inversée. Bien que cette conception ait résolu les préoccupations du président de la SEC, Gensler, concernant les risques de garde et de règlement, elle a entraîné deux problèmes majeurs : le trust doit lui-même participer aux transactions d'actifs sous-jacents ; lorsque la liquidité au comptant est insuffisante, la valeur nette d'inventaire (NAV) du fonds peut s'écarter du prix des parts.

Le mécanisme de rachat physique redonne le pouvoir de négociation aux participants autorisés : lors de l'achat de parts, les participants autorisés transfèrent directement des bitcoins ou des ethers au portefeuille froid du fonds ; lors du rachat, ils reçoivent des cryptomonnaies plutôt que des espèces.

Cette structure est un modèle standard dans tout l'écosystème des ETF, permettant de réduire l'écart entre les prix d'achat et de vente, de diminuer les déséquilibres sur le marché primaire et d'apporter des avantages fiscaux significatifs, car les titres du portefeuille (ici des actifs cryptographiques) sont transférés sous forme de « physique », sans qu'il soit nécessaire de les vendre au sein du fonds pour réaliser des gains en capital. La SEC elle-même a également noté que les ETF « peuvent être plus efficaces sur le plan fiscal… parce que les parts d'ETF peuvent généralement être rachetées en « physique ».

Les fonds communs de placement adossés à des actifs physiques offrent un modèle de réglementation aux émetteurs de cryptomonnaies. Par exemple, le SPDR Gold ETF permet aux participants autorisés d'échanger 100 000 actions de fonds contre de l'or physique, une fonctionnalité qui permet finalement aux investisseurs particuliers d'« obtenir le droit de détenir de l'or physique correspondant à leurs actions, par l'intermédiaire d'un courtier ». Les fiducies Bitcoin et Ethereum s'inspirent de ce type de formulation pour revendiquer qu'elles ne cherchent qu'un traitement réglementaire égal à celui des ETP de marchandises existants.

Avec la croissance du volume des transactions sur le marché primaire, la pression opérationnelle devient également de plus en plus évidente.

Depuis leur lancement, les 11 ETF Bitcoin spot approuvés en 2024 ont enregistré des entrées nettes cumulées de près de 55 milliards de dollars ; le département de market making doit lever des milliards de dollars de fonds chaque jour de règlement à 16 heures, en attendant que le trust finalise l'achat de cryptomonnaies avant de clôturer les positions de couverture. Cela occupe non seulement le bilan, mais augmente également l'écart en période de volatilité. Une fois la livraison physique autorisée, le département de market making peut obtenir ou couvrir durablement le Bitcoin et l'Ethereum, et transférer directement les actifs dans le portefeuille du trust le jour T+0.

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