فصل جديد في استراتيجية احتياطي إثيريوم: استثمار PIPE من SharpLink Gaming

في مايو 2025، أكملنا استثمار PIPE في SharpLink، وهو إنجاز مرحلي لبحثنا المركز على سوق PIPE منذ بداية العام. لقد كنا نشطين في التخطيط، ونعمل من منظور استباقي لالتقاط اتجاهات دمج CeDeFi، مع التركيز على تداول PIPE المتعلق باحتياطي الأصول الرقمية. في هذا الإطار، قمنا بدراسة منهجية لجميع حالات التداول التمثيلية، ولا شك أن SharpLink كانت واحدة من أبرز وأهم الصفقات التي شاركنا فيها حتى الآن.

لقد شاركنا في صفقة PIPE بقيمة 425 مليون دولار لشركة SharpLink Gaming, Inc. (NASDAQ: SBET). توفر لنا هذه الاستثمارات تعرضاً فريداً للاستثمار - استثمار الشركات الأصلية التي تعتمد استراتيجية الاحتفاظ بإيثر. يتميز هيكل الاستثمار بخصائص الخيارات وإمكانية زيادة رأس المال على المدى الطويل، مما يعكس إيماننا القوي بمكانة إيثر الاستراتيجية في السوق المالية الأمريكية، ويتماشى أيضاً مع حكمنا العام حول الاتجاه نحو مؤسسية الأصول المشفرة.

أسباب الاستثمار

إثيريوم مقابل بيتكوين: تباين القيمة الإنتاجية

بالمقارنة مع BTC الذي يفتقر إلى القدرة على تحقيق عائدات أصلية، فإن إثيريوم كأصل يحقق عائدات، يتمتع بشكل طبيعي بخصائص إنتاج عائدات الرهن. تعتمد الاستراتيجيات المستندة إلى BTC بشكل رئيسي على تمويل شراء العملات، ولا تمتلك عائدات ذاتية من الأصول، مما يزيد من مخاطر الرفع. بينما يتمتع SBET بإمكانات للاستفادة مباشرة من عائدات رهن ETH وبيئة DeFi، مما يحقق نموًا مركبًا على السلسلة، ويخلق قيمة فعلية للمساهمين.

حالياً، لا يوجد أي ETF قائم على الائتمان (ETH) تم الموافقة عليه ضمن الإطار التنظيمي الحالي، والأسواق العامة بالكاد تستطيع التقاط الإمكانات الاقتصادية لطبقة عائدات إيثريوم. يوفر SBET مساراً متميزاً: بدعم من شركة معينة، لديه فرصة لتنفيذ الاستراتيجيات الأصلية للبروتوكول، وبالتالي تحقيق عوائد ملحوظة على السلسلة، ومن المتوقع أن يكون نموذجه حتى أفضل من أداء ETF الائتمان (ETH) في المستقبل.

بالإضافة إلى ذلك، فإن التقلب الضمني لإيثريوم (69) أعلى بكثير من بيتكوين (43)، مما أدخل خيارات صعود غير متماثلة مرتبطة بالأسهم. هذا جذاب بشكل خاص للمستثمرين الذين ينفذون ارбитراج السندات القابلة للتحويل واستراتيجيات المشتقات الهيكلية------ في هذا الإطار، يصبح التقلب أصلاً يمكن تحويله إلى أموال، بدلاً من مصدر للمخاطر.

مشاركة الشركاء الاستراتيجيين

نحن فخورون جدًا بالتعاون مع شركة معينة، التي هي الجهة الرائدة في تمويل PIPE بقيمة 425 مليون دولار. باعتبارها أكثر منفذ فعال لتجارية إثيريوم، تمتلك هذه الشركة مزايا فريدة في ثلاثة مجالات: السلطة التقنية، عمق بيئة المنتجات، وحجم العمليات، مما يجعلها مستثمرًا مثاليًا لدفع SBET ليصبح كيانًا أصليًا على إثيريوم.

تأسست الشركة في عام 2014 من قبل مؤسس مشارك لإثيريوم، ولعبت دورًا رئيسيًا في تحويل الأساس المفتوح المصدر لإثيريوم إلى تطبيقات واقعية قابلة للتوسع: من EVM وzkEVM إلى محفظة معينة، التي جلبت عشرات الملايين من المستخدمين إلى Web3. جمعت الشركة أكثر من 700 مليون دولار من كبار مؤسسات الاستثمار، ولديها خبرة ناجحة في الاستحواذ الاستراتيجي، وهي واحدة من أكثر الأطراف التجارية تكاملًا في نظام إثيريوم البيئي.

رئيس مجلس الإدارة الجديد ليس له دلالة رمزية فحسب. كأحد المعماريين المشتركين في التصميم الأساسي لإثيريوم، وأحد قادة أهم شركات البنية التحتية الحالية، لديه فهم فريد وشامل لجدول أعمال منتجات إثيريوم وبنية الأصول. كما أن خبرته السابقة في وول ستريت تمنحه مهارة كافية للتنقل في أسواق رأس المال، مما يمكنه من توجيه SBET ليتكامل بسلاسة في النظام المالي المؤسسي.

في SBET، رأينا مزيجًا فريدًا بين الأصول المتميزة والمستثمرين الأكثر قدرة. تشكل هذه العلاقة التآزرية دوامة إيجابية قوية: مدفوعة باستراتيجية الاحتياطي الأصلية للبروتوكول وقادة البروتوكول الأصليين. نحن نؤمن أن SBET لديها القدرة على أن تصبح حالة رائدة تُظهر كيف يمكن لرأس المال الإنتاجي لإيثر أن يتحقق في الأسواق المالية التقليدية بشكل مؤسسي وذو نطاق واسع.

مقارنة تقييم السوق

لفهم فرص الاستثمار في SBET ، قمنا بتحليل استراتيجيات احتياطي العملات المشفرة لشركات مدرجة مختلفة:

شركة معينة: رائد في استراتيجية الاحتياطي المشفر

حددت شركة ما معيارًا صناعيًا لاستراتيجية احتياطيات التشفير، حيث بلغ إجمالي حيازتها 580,250 بيتكوين حتى مايو 2025، مما يعادل حوالي 63.7 مليار دولار حسب القيمة السوقية في ذلك الوقت. تتمثل استراتيجية الشركة في شراء البيتكوين من خلال إصدار ديون وأسهم منخفضة التكلفة، وقد أثارت هذه النمط موجة من الشركات التي تحاكيها، مما يظهر بشكل كامل جدوى الأصول المشفرة كأصول احتياطية.

حتى مايو 2025، تمتلك الشركة 580,250 بيتكوين (حوالي 63.7 مليار دولار)، وتُتداول أسهمها بمعدل 1.78 من المNAV (القيمة السوقية / قيمة الأصول الصافية)، مما يبرز الطلب القوي من المستثمرين على الحصول على تعرض للأصول المشفرة المنظمة ذات الرفع المالي من خلال الأسهم المدرجة. هذه الزيادة هي نتيجة لتفاعل عدة عوامل، بما في ذلك إمكانيات الصعود الناتجة عن الرفع المالي، ومتطلبات الانضمام إلى المؤشرات، وسهولة الحصول عليها مقارنةً بحيازة العملات مباشرة.

من البيانات التاريخية، بين أغسطس 2022 وأغسطس 2025، تتراوح المNAV لهذه الشركة بين 1 إلى 4.5، مما يعكس التأثير الملحوظ لمشاعر السوق على التقييم. عندما يصل المضاعف إلى 4.5، عادة ما يكون مصحوبًا بسوق صاعدة للبيتكوين وعمليات شراء كبيرة من قبل الشركة، مما يظهر تفاؤل المستثمرين. بينما عندما ينخفض المضاعف إلى 1، غالبًا ما يحدث ذلك في مرحلة تصحيح السوق، مما يكشف عن التقلبات الدورية في ثقة المستثمرين.

مقارنة بين الشركات المماثلة

قمنا بإجراء تحليل أفقي لعدد من الشركات المدرجة التي تتبنى استراتيجية احتياطي BTC:

• من حيث صافي أصول BTC (صافي قيمة BTC)، حيث تمثل القيمة الإجمالية للبيتكوين التي تمتلكها الشركة، تتصدر شركة ما القائمة بامتلاك 580,250 بيتكوين (حوالي 63.7 مليار دولار)، تليها Metaplanet (7,800 بيتكوين، حوالي 857 مليون دولار)، SMLR (4,264 بيتكوين، حوالي 468 مليون دولار)، ALTBG (847 بيتكوين، حوالي 93 مليون دولار) وSWC (59 بيتكوين، حوالي 6.4 مليون دولار).
• في نسبة القيمة السوقية إلى NAV BTC (mNAV)، سجلت SWC أعلى علاوة، حيث وصلت إلى 27.06 ضعف، ويرجع ذلك أساسًا إلى قاعدة حيازتها من BTC الصغيرة والشغف الكبير من السوق. وكانت mNAV لـ ALTBG 8.32 ضعف، بينما Metaplanet كانت 5.29 ضعف، مما حافظ أيضًا على مستوى عالٍ؛ بالمقارنة، كانت إحدى الشركات 1.78 ضعف، وSMLR 1.25 ضعف، نظرًا لحجم أصولها الكبير ووجود ديون، كانت علاوة التقييم أكثر اعتدالًا.
• معدل عائد BTC من بداية العام حتى الآن ( عائد BTC YTD % ) (بعد التعديل المخفف، نسبة الزيادة لكل سهم BTC) ، أظهرت الشركات ذات القيمة السوقية الصغيرة معدل نمو أعلى لكل سهم BTC بسبب الاستحواذ المستمر، حيث بلغ ALTBG 431% و SWC 300%. تعكس هذه البيانات الربحية كفاءتها الرأسمالية وقدرتها على تحقيق الفائدة المركبة.
• بناءً على معدل نمو احتياطي BTC الحالي (Days/Months to Cover mNAV)، يمكن لـ ALTBG و SMLR نظريًا جمع ما يكفي من BTC خلال 5 أشهر لسد الفجوة الحالية في المNAV، مما يوفر مساحة ألفا محتملة لتداول تقارب NAV والتسعير النسبي الخاطئ.
• في جانب المخاطر، تمثل ديون إحدى الشركات مع SMLR نسبة 15.7% و21.3% من NAV BTC الخاص بها، وبالتالي تواجه مخاطر أعلى عند انخفاض سعر BTC؛ بينما ALTBG وSWC ليس لديهما ديون، مما يجعل المخاطر أكثر قابلية للتحكم.

حالة Metaplanet في اليابان:套利 تقييم السوق الإقليمي

غالبًا ما تنشأ الفجوات في التقييم من اختلافات في حجم احتياطيات الأصول وإطار تخصيص رأس المال. ومع ذلك، فإن ديناميات الأسواق المالية الإقليمية هي أيضًا عامل حاسم، وهي عنصر مهم لفهم هذه الفجوات في التقييم. أحد الأمثلة الأكثر تمثيلاً هو Metaplanet، التي تُعرف غالبًا باسم "شركة معينة من اليابان".

تظهر علاوة التقييم الخاصة بها ليس فقط من الأصول التي تمتلكها من بيتكوين، ولكنها تعكس أيضًا المزايا الهيكلية المرتبطة بالسوق المحلي في اليابان:

• مزايا نظام الضرائب NISA: يستثمر مستثمرو الأفراد في اليابان بنشاط في أسهم Metaplanet من خلال NISA (حساب الادخار الفردي الياباني). يسمح هذا النظام بالإعفاء الضريبي عن الأرباح الرأسمالية حتى حوالي 25,000 دولار، مقارنةً بأعلى معدل ضريبة يبلغ 55% عند حيازة BTC مباشرة، مما يزيد من جاذبيته بشكل كبير. وفقًا لبيانات من شركة وساطة يابانية، اعتبارًا من الأسبوع الذي ينتهي في 26 مايو 2025، كانت Metaplanet هي السهم الأكثر شراءً في جميع حسابات NISA، مما أدى إلى ارتفاع سعر سهمها بنسبة 224% في الشهر الماضي.
• السوق الياباني للسندات يشهد انحرافًا: نسبة ديون اليابان إلى الناتج المحلي الإجمالي تصل إلى 235%، وقد ارتفعت عائدات السندات الحكومية اليابانية (JGB) لأجل 30 عامًا إلى 3.20%، مما يدل على أن سوق السندات اليابانية تواجه ضغوطًا هيكلية. في هذا السياق، بدأ المستثمرون بشكل متزايد يرون الـ 7,800 بيتكوين التي تمتلكها Metaplanet كأداة تحوط ماكروية لمواجهة مخاطر انخفاض الين والتضخم المحلي.

SBET：تخطيط أصول ETH الرائدة عالمياً

عند العمل في السوق العامة، تعتبر تدفقات رأس المال الإقليمية، ونظام الضرائب، ونفسية المستثمر، والظروف الاقتصادية الكلية، بنفس أهمية الأصول المستهدفة نفسها. إن فهم هذه الاختلافات بين السلطات القضائية هو المفتاح لاستخراج الفرص غير المتماثلة في دمج الأصول المشفرة مع الأسهم العامة.

تعتبر SBET أول شركة مدرجة تركز على رأس المال القائم على ايثر، ولديها أيضًا القدرة على تحقيق الأرباح من خلال التحكيم القضائي الاستراتيجي. نعتقد أن SBET لديها فرصة لتحقيق الإدراج المزدوج في السوق الآسيوية، مما سيفتح السيولة الإقليمية ويعزز القدرة على مواجهة مخاطر تخفيف السرد. ستساعد هذه الاستراتيجية عبر الأسواق SBET في ترسيخ مكانتها كأصل مدرج أصلي يعتمد على ايثر الأكثر تمثيلاً على مستوى العالم، مما يحقق اعترافًا ومشاركة من المستوى المؤسسي.

الاتجاه المؤسسي للهيكل الرأسمالي التشفيري

يشير دمج CeFi و DeFi إلى نقطة تحول رئيسية في تطور سوق التشفير، مما يعني نضوجه المتزايد ودمجه تدريجياً في النظام المالي الأوسع. من ناحية، تقوم بعض البروتوكولات بتوسيع قابلية استخدام الأصول المشفرة وامكانية الوصول إليها من خلال دمج المكونات المركزية مع الآليات على السلسلة، مما يعكس هذه الاتجاه.

من ناحية أخرى، فإن دمج الأصول المشفرة مع الأسواق المالية التقليدية يعكس تحولًا أعمق في النظام المالي الكلي: أي أن الأصول المشفرة كفئة من الأصول المتوافقة والتي تتمتع بجودة على مستوى المؤسسات بدأت تتأسس تدريجيًا. يمكن تقسيم هذه العملية التطورية إلى ثلاثة مراحل رئيسية، تمثل كل مرحلة قفزة في نضج السوق:

• صندوق معين: كأحد أولى قنوات الاستثمار في BTC الموجهة للمؤسسات، يقدم هذا الصندوق تعرضًا للسوق الخاضع للتنظيم، لكنه يفتقر إلى آلية الاسترداد، مما يؤدي إلى انحراف الأسعار عن القيمة الصافية (NAV) على المدى الطويل. على الرغم من كونه رائدًا، إلا أنه يكشف أيضًا عن القيود الهيكلية للمنتجات التقليدية المغلفة.
• صندوق المؤشرات المتداولة (ETF) للبيتكوين الفوري: منذ أن حصل على موافقة هيئة الأوراق المالية والبورصات (SEC) في يناير 2024، أدخل صندوق المؤشرات المتداولة الفوري آلية إنشاء/استرداد يومية، مما يسمح للأسعار بتتبع القيمة الصافية للأصول (NAV) عن كثب، مما يعزز بشكل كبير السيولة ومشاركة المؤسسات. ومع ذلك، نظرًا لأنه أداة سلبية بطبيعته، فإنه لا يمكنه التقاط جزءًا رئيسيًا من الإمكانات الأصلية للأصول المشفرة، مثل التخزين، والعائدات، أو خلق القيمة بشكل نشط.
• استراتيجية خزينة الشركات: قامت بعض الشركات مثل Metaplanet، وSharpLink الحالية، من خلال دمج الأصول المشفرة في عملياتها المالية، بدفع تطور الاستراتيجية بشكل أكبر. هذه المرحلة تتجاوز مجرد الاحتفاظ بالعملات بشكل سلبي، وبدأت في استخدام استراتيجيات مثل عوائد الفائدة المركبة، وتوكنات الأصول، وتوليد التدفق النقدي على السلسلة، لتعزيز كفاءة رأس المال وزيادة عائدات المساهمين.

من الهيكل الجامد لبعض الصناديق، إلى اختراق آلية ETF الفورية، ثم إلى ظهور نموذج الاحتياطي الموجه نحو تحسين العائدات اليوم، توضح هذه المسار التطوري بوضوح أن الأصول المشفرة تتداخل تدريجياً في هيكل الأسواق المالية الحديثة، مما أدى إلى سيولة أقوى، ونضج أعلى، وفرص أكبر لخلق القيمة.

تحذير المخاطر

على الرغم من أننا واثقون من SBET، إلا أننا نحافظ على موقف حذر، مع التركيز على خطرين محتملين:

• خطر ضغط السعر: إذا كانت أسعار أسهم SBET لفترة طويلة أقل من قيمتها الصافية للأصول، فقد يؤدي ذلك إلى تخفيض حقوق الملكية في التمويل اللاحق.