منطق تخصيص بيتكوين من منظور مكروي

غالبًا ما يكون مصدر المخاطر في تاريخ المال ناتجًا عن سوء تقدير لـ "الأمان". كما قال بول تودور جونز، "جميع المسارات تؤدي إلى التضخم" - وليس هذا تفضيلًا للسوق، بل هو خيار محبط للنظام. في رؤيته الكلية، لم يعد البيتكوين "عملة المستقبل" المثالية، بل هو رد فعل غريزي من أسواق رأس المال على "الهروب من النظام الائتماني" في سياق انهيار النظام الكلي الحالي، وهو إعادة هيكلة أصول يبحث من خلالها المستثمرون العالميون عن ملاذ آمن جديد بعد انهيار الإيمان بالسندات السيادية.

تودور جونز ليس من المتحمسين للعملات المشفرة. من وجهة نظره كمدير صندوق تحوط ماكر، ينظر إلى البيتكوين كمدير لإدارة المخاطر النظامية. في رأيه، البيتكوين هو تطور فئة الأصول، "استجابة رأس المال التي تظهر بشكل طبيعي بعد تدهور سمعة العملة القانونية، وزيادة تقليل الديون، وفشل أدوات البنك المركزي"، حيث تشكل ندرته، وخصائصه غير السيادية، وشفافيته القابلة للتدقيق "حدود جديدة للعملة".

تستند هذه الرؤية التكوينية إلى مجموعة من الإطارات الكلية: فخ الديون، الوهم الاقتصادي، القمع المالي، والتضخم طويل الأمد. يعتقد توماس جونز أن هذا النظام يدفع الأصول المالية التقليدية إلى منطقة فقدان التسعير، بينما تتجمع البيتكوين، الذهب، والأصول الأسهم الممتازة لتشكيل "الثلاثي الكلي" الجديد لمواجهة العجز المالي، استنفاد الائتمان، وانهيار الإيمان السيادي.

فخ الديون والأوهام الاقتصادية: عدم التوازن المالي هو الخط الرئيسي في العالم الحالي

أكد تودور جونز أن الولايات المتحدة تواجه حاليًا أزمة هيكلية غير قابلة للعكس في المالية العامة، وليست أزمة دورية. تستمر الحكومة في "استباق المستقبل" تحت تأثير معدلات الفائدة المنخفضة طويلة الأجل والتيسير المالي، مما يدفع بالديون إلى مستويات لا يمكن الخروج منها باستخدام الأدوات المالية التقليدية.

المؤشرات الرئيسية تظهر:

• تجاوز الدين العام للحكومة الفيدرالية 35 تريليون دولار، أي حوالي 127% من الناتج المحلي الإجمالي
• عجز الميزانية السنوي يتجاوز 2 تريليون دولار، ولا يزال موجودًا لفترة طويلة في زمن السلم
• الإيرادات الضريبية السنوية 50,000 مليار دولار فقط، ونسبة الدين إلى الإيرادات تقارب 7:1
• خلال الثلاثين سنة القادمة، ستتجاوز نفقات الفوائد نفقات الدفاع
• بحلول عام 2050، قد تصل ديون الحكومة الفيدرالية الأمريكية إلى 180-200% من الناتج المحلي الإجمالي

هذه الحالة تُعرف باسم "فخ الديون": كلما ارتفعت أسعار الفائدة، زادت عبء الفائدة على الحكومة؛ وكلما انخفضت أسعار الفائدة، زادت توقعات التضخم، وأصبحت السندات أقل شعبية، وستمثل تكاليف التمويل في النهاية انتعاشًا. يبدو أن كل خيار سياسي هو الخيار الخاطئ.

الأكثر خطورة هو "الاستمرار الوهمي" على مستوى النظام بأكمله. هذه الإنكار الهيكلي يجعل السوق يبدو هادئًا بينما تتراكم عدم الاستقرار النظامي تحت السطح. بمجرد حدوث آلية الت-trigger، قد يتحول الأمر إلى "لحظة ميسكي للسندات": حيث ينتهي التيسير طويل الأجل والاستمرار الوهمي فجأة، مما يؤدي إلى إعادة تسعير المخاطر في السوق، مما يتسبب في زيادة عوائد السندات بشكل كبير وانهيار أسعار السندات.

عكس إيمان السندات: "مخاطر عدم العائد" للسندات الأمريكية

على مدى العقود القليلة الماضية، كانت المعرفة الأساسية المتعلقة بالاستثمار هي تخصيص السندات الحكومية طويلة الأجل كأصول "خالية من المخاطر". ولكن في إطار تويدر جونز، يتم تقويض هذه المنطق. لقد أعرب علنًا عن عدم رغبته في الاحتفاظ بأي عائد ثابت.

يعتقد أنه يتم حالياً مواجهة أزمة نظامية في "تسعير خاطئ" في سندات الخزانة الأمريكية على المدى الطويل. سيبقي الاحتياطي الفيدرالي أسعار الفائدة قصيرة الأجل عند مستويات منخفضة جداً، لكن سوق السندات طويلة الأجل سيتصدى لذلك، وستعود "حراس السندات".

وصف تودور جونز حاملي السندات طويلة الأجل الحاليين بأنهم "أسرى الوهم الائتماني". قد تكون السندات الحكومية خالية من المخاطر من الناحية الاسمية، لكنها ستفقد حتماً قوتها الشرائية، لذا فهي ليست خالية من المخاطر، بل هي "مخاطر عدم العائد".

لقد قدم إطار عمل لتداول أسعار الفائدة الهيكلية: تداول انحدار منحنى العائد. وتفكرته هي:

• القيام بعمليات شراء على الجانب القصير: من المتوقع أن يقوم الاحتياطي الفيدرالي بخفض أسعار الفائدة بشكل كبير لمواكبة التحفيز المالي
• بيع على المكشوف في الطرف الطويل: سيؤدي الطرف الطويل إلى الارتفاع بسبب مخاوف السوق بشأن التضخم المستقبلي، والعجز، واستقرار المالية.
• تتحول منحنى الرهانات المركبة من "مقلوب" إلى "طبيعي" بشكل حاد، مما يشير إلى انقلاب كبير في منطق تسعير المخاطر في سوق السندات.

الحكم الأكثر عمقًا هو: تعريف "الأمان" في تخصيص الأصول الكلي يتم إعادة بنائه. لم يعد الأصل الملاذ الآمن، وهو السندات الأمريكية، آمنًا في ظل السياق المهيمن على المالية؛ بينما يتم اعتبار البيتكوين تدريجياً من قبل السوق كـ"أصل ملاذ جديد" يتم دمجه في جوهر المحفظة بسبب مقاومته للرقابة، وعدم اعتماده على الائتمان وندرة.

منطق إعادة تقييم البيتكوين: من "عملة هامشية" إلى "نقطة مرجعية كبرى"

لم يعد تودور جونس يعتبر البيتكوين مجرد أصل مخاطرة بأداء قوي، بل يراه كأداة "تحوط مؤسسي"، وهو موقع ضروري لمواجهة المخاطر غير القابلة للتحكم في السياسات والأزمات الاقتصادية غير القابلة للعكس.

وجهات نظره الأساسية تشمل:

1. الندرة هي الخاصية الأساسية لعملة البيتكوين.
2. الديناميات العرض والطلب تحتوي على "تضارب القيمة"
3. التقلبات العالية لا تعني بالضرورة مخاطر عالية، المفتاح هو "توزيع الوزن حسب التقلبات"
4. الاعتماد المؤسسي يسرع من انتشار البيتكوين
5. بيتكوين هي نوع من "عملة السيادة" مرساة التكوين

أبرز تودور جونز أن بيتكوين يجب أن يتم تخصيصه بنسبة 1/5 من الذهب. على سبيل المثال، إذا كانت نسبة الذهب 5%، فيجب أن تكون نسبة بيتكوين حوالي 1%، وذلك من خلال أدوات مثل ETF أو العقود الآجلة الخاضعة للتنظيم. هذه هي الطريقة القياسية للتعامل مع الأصول عالية التقلب في ميزانية المخاطر.

"سرعة الهروب" ومبادئ التكوين: إعادة هيكلة الأصول تحت نموذج الحماية الثلاثية

تعرف توماس جونز بيتكوين، الذهب والأسهم على أنها "ثلاثي مقاوم للتضخم". لكن هذا الثلاثي ليس متساوي الحقوق أو ثابت، بل يتم توزيعه ديناميكياً بناءً على التقلبات والتقييمات والتوقعات السياسية. وقد وضع مجموعة من المبادئ التشغيلية:

1. توازن التقلبات: يتم تعديل وزن تخصيص بيتكوين حسب التقلبات، وعادة لا يتجاوز 1/5 من نسبة الذهب.
2. التكوين الهيكلي: بيتكوين هو الحاجز الأساسي المصمم ضد "ارتفاع مخاطر الائتمان السيادي".
3. تنفيذ الأدوات: من خلال صناديق الاستثمار المتداولة والعقود الآجلة لتجنب حجز العملات والحواجز الامتثال
4. جدار حماية السيولة: تحديد حدود قيمة الخسارة وآلية الخروج من أكبر انخفاض، وإدارة مخاطر مرحلة "إعادة التسعير الشديدة".

تقوم هذه المجموعة من الاستراتيجيات ببناء هيكل دفاعي يعتمد على البيتكوين، حيث يلعب البيتكوين دورًا يشبه "وثيقة التأمين على النظام النقدي".

هيكل الثقة في المستقبل: من المالية السيادية إلى التوافق الخوارزمي

يعتقد تودور جونز أن نظام العملات العالمي الحالي يمر بـ"انقلاب صامت": لم يعد يتم توجيه السياسة النقدية من قبل البنوك المركزية المستقلة، بل أصبحت وسيلة تمويل للسلطات المالية، حيث تراجعت وظيفة العملة من مقياس القيمة وأداة التخزين إلى "مخفف موجه" لعجز الحكومة.

في هذا الإطار، يتمتع بيتكوين بالمزايا النظامية التالية:

1. خصائص غير سيادية: لا تعتمد على أي بنك مركزي لدولة، مقاومة للرقابة، مقاومة للمصادرة
2. التسوية بدون ثقة: نقل القيمة من نظير إلى نظير بدون الحاجة إلى الأوصياء
3. زيادة الطلب الهامشي: مع ارتفاع مخاطر السيادة، يتمتع الطلب بآلية إعادة تسعير انفجارية.
4. التناسق الزمني: سياسة النقد دائمًا شفافة وثابتة ومتسقة من حيث الماضي والحاضر.

رأى تودور جونس أن ما يتم استبداله هو أساس الثقة في الهيكل المالي: الانتقال من الثقة السيادية إلى الثقة في الشيفرات. قد يكون هذا الانتقال بطيئًا، لكن الاتجاه واضح. عندما يدرك السوق أن المالية من الصعب أن تعود إلى الانكماش، وأن البنوك المركزية ستستمر في الحفاظ على معدلات الفائدة السلبية الحقيقية، وأن منطق خصم الأصول طويلة الأجل قد انهار، سيتم إعادة تقييم "ندرة النظام الخارجي" التي تمثلها البيتكوين.

الخاتمة: اختر الندرة والانضباط قبل نهاية الوهم الكلي

يمكن فهم حكم تخصيص الأصول لدودور جونز على أنه ثلاث تنازلات:

1. اختر الأصول المقاومة للتضخم بدلاً من الأصول ذات العائد الاسمي
2. اختر الندرة الرياضية بدلاً من التزام الحكومة بالائتمان
3. اختر آلية سوق قابلة للاعتماد على الذات بدلاً من وهم دعم السياسة

تتجمع هذه الخيارات الثلاثة حول بيتكوين. في سياق "يحتاج رأس المال إلى ملاذ، بينما تدمر السيادة نظام الائتمان"، تُعتبر بيتكوين إجابة واقعية. إذا كنا نعتقد أن الديون لن تتقلص تلقائيًا، وأن العجز لن يتوقف عن التوسع، وأن التضخم لن يعود إلى 2%، وأن البنوك المركزية لن تعمل بشكل مستقل مرة أخرى، وأن العملات الورقية لن تعود إلى معيار الذهب، فيجب علينا الاستعداد لهذا من خلال قاعدة أساسية. وربما تكون بيتكوين هي الجواب الذي يمكن أن يستمر بعد تمزق سيناريو الوهم.